韵达股份(002120)：单票价格回升 盈利持续改善

结论与建议：

    事件：公司公布2021 年年报，2021 年实现营收 417.29 亿元，同比增长24.56%，归母净利润 14.77 亿元，同比增长5.15%，扣非净利润14.02亿元，同比增长15.88%。其中，21Q4 实现营收 131.28 亿元，同比增长26.07%，归母净利润6.96 亿元，同比增长80.91%，扣非净利润6.96 亿元，同比增长95.87%。

    同时，公司公布2022 年一季报，22 Q1 实现营收 115.5 亿元，同比增长38.66%，归母净利润3.47 亿元，同比增长52%，扣非净利润4 亿元，同比增长122.43 %……

    业务量同比增30%，市占率稳步提升：2021 年公司累计完成快递业务量184.02 亿票，同比增长30.1%，增速高出行业平均增速0.2pct；市场份额达17%，同比提升0.02pct，排名行业第二。此外，根据1-3 月经营数据测算，22Q1 公司完成业务量43.1 亿件，同比增长19.62%，超行业平均增速9.2pct，市占率17.8%，同比提升1.36pct。随着直播带货、社区团购等新的电商模式崛起、下沉市场打开，线上消费渗透率有望继续提升，公司加快农村快递布局，以及对接拼多多退换货取件业务等，业务量有望继续保持稳健增长。

    单票收入持续改善：2021 年公司实现营收417.29 亿元，同比增长24.56%，整体单票收入2.27 元，同比下降4.26%，大幅低于2021 年同期降幅（30.95%）。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 快递单票收入分别为2.2 元、2.02元、2.08 元、2.3 元，同比变化-19%、-7.14%、0.84%、2%，可以看出在行业政策严监管下，快递单票价格持续回升。此外，22Q1 快递单票收入同比提升15%至2.53 元，环比提升10%，营收同比增长 39%，业绩有望持续修复。

    毛利率环比改善，费用率有待优化：2021 年公司继续加大在土地、枢纽转运中心、自动化设备、运力运能提升、数字化信息化建设等核心资产方面持续投入，2021 年公司资本开支92 亿元，同比增长48%，其中购置土地和转运中心约67 亿元。在燃油价格上涨等因素影响下，持续推进精细化管理，单票营业成本同比下降3.79%至2.06 元，其中单票中转成本同比下降6.84%至0.82 元，处于行业领先水平。毛利率同比下降0.44pct至9.05%，分季度看，21Q1-22Q1 毛利率分别为10.17%、8.93%、7.65%、9.55%、10.54%。费用方面，2021 年综合费用率同比提升1pct 至5.43%，其中管理、财务费用率同比提升0.51pct、0.38pct。

    盈利预测：政策趋严下，行业价格竞争趋缓，单票收入不断改善，有望为公司带来业绩的修复。考虑到疫情反复导致物流运输受阻，将对22Q2业务量存在较大影响，我们略微下调盈利预测，预计22、23 年实现净利润18.63 亿元、27.2 亿元，yoy+26%、+46%，EPS 为0.64 元、0.94 元，当前A 股价对应PE 分别为23 倍、16 倍，对此给予区间操作的投资建议……风险提示：价格竞争恶化、政策监管松动、网购需求减少等。