三环集团(300408):业绩超预期 持续推进MLCC高端化

类别:创业板 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:薛辉蓉/彭虎/张怡康 日期:2022-04-29

1Q22 业绩超出我们预期

    公司公布1Q22 业绩:收入14.02 亿元,同比+7.07%,环比-14.1%;归母净利润4.98 亿元,同比+1.59%,环比+63.7%;扣非归母净利润4.2 亿元,同比+0.13%,环比+62.8%。业绩超我们和市场预期,主要系毛利率超预期。

    1Q22 收入同比增长环比下降,基本符合预期:受下游终端需求疲软的影响,MLCC 处于终端、渠道和原厂三方消化库存的阶段,行业量价齐跌。

    MLCC 需求80%来自通信和消费电子,根据Canalys,1Q22 全球智能手机出货量同比下降11%,基站及ICT 建设也处于淡季。受行业波动的影响,公司MLCC 业务营收短期承压。

    1Q22 毛利率环比大幅提升8.5ppt 至49.4%,超出市场和我们预期:公司产品结构丰富,2021 年电子元件及材料/半导体部件/通信部件收入占比分别为33.8%/18.8%/28.3%。虽然电子元件业务因行业淡季价格和毛利率仍然承压,但公司通过提高高端产品销售比例和调整产品结构的方式抗周期,毛利率环比显著改善。1Q22 期间费用率同比显著提升,管理/销售/研发费用率分别为7.8%/1.1%/8.6%,分别同比提升1.8/0.2/3.1ppt,主要与公司加大市场开拓和高附加值产品研发力度有关。

    存货水平仍处于高位,固定资产持续增长:公司存货连续多个季度增长,1Q22 达21.11 亿元,存货周转率同比亦有0.3ppt 下降,我们认为随着行业需求企稳,该指标有望边际改善。固定资产持续增长,1Q22 达42.54 亿元,主要系公司持续推进MLCC 扩产。2021 年12 月公司完成39 亿元定向增发,主要用于高容MLCC 扩产项目,目标产能3000 亿只/年,公司公告预计项目达产后年收入22.5 亿元。

    发展趋势

    短期行业需求未见拐点,但公司抗周期的韧性突出显现,中长期我们坚定看好MLCC 广阔的市场规模和国产化空间。根据公司公告,预计2021 年全球MLCC 市场规模达1,148 亿元,到2025 年达1,490 亿元。国内厂商供应链安全意识持续提高,我们认为国产替代将促进我国电子元件行业持续发展。公司在电子元件领域有超过50 年经验,具有深厚技术沉淀。

    盈利预测与估值

    我们维持2022/2023 年盈利预测不变,收入77.43 亿元/99.89 亿元,归母净利润22.04 亿元/31.02 亿元。当前股价对应2022/2023 年P/E 21 倍/15倍。维持跑赢行业评级和34.5 元目标价,对应2022/2023 年P/E 30 倍/21倍,较当前股价有40.0%涨幅。

    风险

    下游需求不及预期;高容产品扩产不及预期;原材料价格波动;汇率波动。