汤臣倍健(300146)：疫情扰动影响1Q表现 境外业务表现亮眼

1Q22 业绩符合此前业绩预告

    公司公布1Q22 业绩：收入22.8 亿元，同比+2.60%；归母净利润6.63 亿元，同比-18.78%；扣非归母净利润6.81 亿元，同比-10.77%。业绩略高于此前业绩预告中枢，符合市场预期。

    发展趋势

    疫情反复下收入增长承压，Life-space 表现亮眼。一季度疫情反复下，公司收入于1Q21 高基数下微增2.6%，其中境内线下、线上渠道收入分别同降0.9%、10.7%。线上业务由于去年同期基数高，疫情管控下物流受阻压力较大，此外线上平台间流量分布变化及竞争加剧亦有扰动，对公司线上分销商经营影响较大。分产品看，主品牌、健力多、Life-Space 国内产品收入分别同比-6.5%/-14.2%/+46.5%，Life-Space 于高速增长的益生菌品类下竞争优势突出，表现亮眼。LSG 境外业务同比+25.3%（剔除外汇影响同比+37.6%），主要受益于跨境电商增长强劲，澳洲本土业务亦于较低基数下录得正增长。

    费用投入增加致利润率有所回落。受益于线上直营收入占比提升、产品结构优化，公司1Q22 毛利率同比提升2.7ppt 至69.6%，而由于品牌冬奥推广、新电商平台投入较上年同期增加等因素，公司销售费用同比+46.3%致销售费用率达25.9%，同比提升7.7ppt，处于历年1Q 的较高水平，毛销差同比-5.0ppt。而管理费用、研发费用等亦于去年较低水位回升至中枢水平，综合导致归母净利率同比-7.7ppt 至29.1%。

    疫情挑战延续，积极应对下公司有望于其后第二、三季度较低基数下稳健增长。我们预计疫情管控对二季度仍有较大影响，其中线下门店部分公司拟继续推进创新动销和服务项目、连锁新零售业务等对冲部分影响，且渠道变革下我们预计公司终端掌控和支持能力均有所提升，线下竞争优势仍显著；线上业务物流影响我们预计将逐步改善，且Life-space 引领益生菌品类强劲增势或延续，而直播电商持续投入有望逐步兑现回报；此外健视佳、BYHEALTH 等产品于一季度表现较好，亦或贡献额外收入增量，费用水平同样有望维持较稳定水平。我们预计公司积极应对挑战下，有望于其后第二、三季度较低基数下录得稳健增长。

    盈利预测与估值

    公司当前交易在17/14 倍2022/23 年市盈率。考虑疫情影响，我们下调2022 年盈利预测3%至19.5 亿元，基本维持2023 年盈利预测23.1 亿元不变，对应2022/23 年同比增长11%/19%，下调目标价15%至25.5 元，对应22/19 倍2022/23 年市盈率和31%股价上行空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    线上竞争加剧，行业监管变化，疫情反复。