长安汽车(000625)系列点评六十四:规模结构双重提振 自主盈利亮眼

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:崔琰 日期:2022-04-29

事件概述

    公司发布2021 年年报及2022 年一季报:2021 年公司总营收为1,051.4 亿元,同比+24.3%;归母净利润为35.5 亿元,同比+6.9%;扣非归母净利润为16.5 亿元,同比+150.9%。

    2022Q1 公司总营收为345.8 亿元,同比+8.0%;归母净利润为45.4 亿元,同比+431.5%;扣非归母净利润为22.7 亿元,同比+215.2%。

    分析判断:

    一季度业绩亮眼 规模+结构双重提振

    公司2022Q1 业绩亮眼,我们判断主要因规模及结构双重提振。2022Q1 公司归母净利润为45.4 亿元,同比+431.5%,扣非归母净利润为22.7 亿元,同比+215.2%。其中,联营及合营企业投资收益为1.1 亿元,同比-60.8%,自主归母净利润(扣非归母净利润-合资投资收益口径) 为21.6 亿元, 同比+391.2%。非经常性损益中,子公司阿维塔股权转让获得净利润21.3 亿元。

    高价值量车型带动毛利率提振,规模效应下单车费用摊销降低。2022Q1 公司自主销量40.0 万辆, 同比+1.6%, 环比+14.6%。2022Q1 毛利率为18.2%, 同比+4.1pct, 环比-0.7pct,主要因规模效应及结构端改善。高毛利率车型占比持续提升,CS75P 延续热销,UNI-T、UNI-K 接力增量。产销规模提振下规模效应加速体现,单车研发费用摊销环比-0.26 万元, 我们预计单车折旧及摊销也将呈现快速下降趋势,盈利加速释放。

    自主盈利可持续性不断验证, 单车盈利弹性彰显。公司2022Q1 自主单车净利润达0.57 万元,同比+0.43 万元,环比+0.49 万元。公司自主盈利持续验证,加回减值因素,公司自主已连续8 个季度实现盈利(考虑补贴等)。根据我们测算,环比2021Q4,公司自主单车边际利润达1.2 万元,我们预计随着自主销量稳定在盈亏平衡点之上,单车盈利有望随着销量提升彰显更大的弹性。

    合资表现稳健,看好林肯新品拉动盈利。联营及合资投资收益为1.1 亿元,同比-60.8%。我们判断主要因长安新能源亏损拖累,长安马自达、长安福特预计均贡献盈利。今年林肯重磅新品林肯Z 于3 月12 日上市,定价为25.5-34.2 万元,我们预计将成为30 万元级乘用车有力竞争者,带动投资收益逐步上行。

    费用管控得当,双积分费用有所下行。公司2022Q1 销售/管理/财务/研发费用率分别为3.5%/2.3%/-0.6%/2.8%,整体有所下行。其中2022Q1 管理费用同比-34.8%,主要因双积分费用下行。我们预计随着新能源占比的提升,公司今年将不存在积分缺口。

    长安深蓝发布 新能源平台加速输出

    2022 年4 月13 日,2022 长安汽车全球伙伴大会在线上召开。会上,此前全新数字电动品牌正式被命名为“长安深蓝”。会上公布新能源目标,到2025 年,长安汽车总销量要达到400 万辆,其中长安品牌300 万辆,新能源销量达到105万辆,占比达到35%。

    全新EPA 平台及高端CHN 平台,加速新能源新品的导入。我们预计基于EPA 平台的小型轿车长安LUMIN 和紧凑型轿车C385 将于Q2-Q3 上市,C673 预计下半年上市,基于高端CHN 平台打造的阿维塔11 也将于Q3 实现首批量产及用户交付。此外,公司蓝鲸iDD 混动系统也将逐步搭载于现有燃油车型,UNI 系列将全系搭载PHEV 版本。

    投资建议

    公司自主品牌盈利可持续性不断验证。UNI 系列延续爆款基因,带动单车均价持续提升。预计随着自主销量稳定在盈亏平衡点之上,单车盈利有望随着销量提升彰显更大的弹性。随着减值及购买积分费用影响的减退,我们认为自主盈利有望稳步提升。此外,阿维塔新车交付在即,合资品牌盈利稳步提升,新能源新品加速导入,看好公司在全新产品周期下迎来盈利的快速释放,叠加高端电动化转型带来估值的重塑。我们上调此前盈利预测,将2022-2023 年收入由1,144.9/1,259.4 亿元调整为1,244.9/1,503.3 亿元,归母净利润由56.6/69.5 亿元调整为69.3/81.8 亿元,EPS 由0.74/0.91 元调整为0.91/1.07 元,预计公司2024 年收入为1,870.3 亿元,归母净利润为102.6亿元,EPS 为1.34 元,对应2022 年4 月28 日9.52 元/股的收盘价,PE 分别为10/9/7 倍,维持买入评级。

    风险提示

    自主品牌车型迭代不及预期;福特战略调整不及预期;马自达整合不及预期;阿维塔品牌发展不及预期等。