垒知集团(002398)：业绩承压下行 加速规模与区域扩张

21 年收入/归母净利润同比+27.1%/-27.0%，维持“买入”评级

    4 月28 日公司发布21 年年报：21 年实现收入/归母净利49/3 亿元，同比+27.1%/-27.0%；21Q4 收入/归母净利13.6/0.4 亿元，同比+4.1%/-55.6%。21 年归母净利低于我们预期（4.7 亿元），系原料涨价及产品涨价传导受阻导致。公司可转债募资投建项目有望带来外加剂产能持续增加，但受原料涨价影响公司盈利承压，我们预计22-24 年归母净利为3.3/4.0/4.8 亿元（前值5.6/6.8/-亿元）。可比公司22 年Wind 一致预期平均17xPE，给予22 年17xPE，目标价7.83 元（前值7.77 元），维持“买入”评级。

    21 年新型建筑材料维持增长，原料涨价拖累毛利率

    21 年公司建设综合技术服务/建筑特种施工行业/软硬件销售及服务/新型建筑材料/医疗器械业务分别实现收入5.1/0.4/3.8/39.5/0.4 亿元， 同比+6.6%/+103.1%/+81.6%/+28.5%/-52.7%，新型建筑材料维持增长，其中外加剂新材料实现销量166 万吨，同比+15%。21 年整体毛利率18.3%，同比-5.8pct，主要系原料涨价导致成本上升较多，其中建设综合技术服务/建筑特种施工行业/软硬件销售及服务/新型建筑材料/医疗器械业务毛利率为31.3%/9.0%/23.2%/16.3%/7.6%； 21Q4 整体毛利率17.9% ， 同/ 环比-4.4/+0.3pct。

    21 销售费用率下降，有息负债率增加

    21 年期间费用率11.4%，同比-0.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为4.2%/3.3%/3.8%/0.1%，同比-0.5/-0.1/-0.1/+0.1pct。21 年归母净利率5.5%，同比-4.1pct；21Q4 为2.9%，同/环比-3.9 /-3.4 pct，。21 年末公司资产负债率/有息负债率46.4%/3.6%，同比+6.7/+3.5pct。21 年经营净现金流3.2 亿元，同比-0.2%，其中21Q4 为2.0 亿元。

    22Q1 业绩承压下行，经营性净现金流有所改善

    据公司22 年一季报，22Q1 收入/归母净利8.8/0.6 亿元，同比-0.9%/-23.2 %。22Q1 毛利率20.0%，同比-0.15pct；期间费用率12.8%，同比+1.1pct，其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为4.2%/3.9%/4.2%/0.6%， 同比持平/-0.1/+0.7/+0.5pct；归母净利率6.3%，同比-1.8pct；经营净现金流-0.02 亿元，同比增加1.1 亿。

    风险提示：原材料价格上涨超预期，外加剂业务现金流恶化。