水羊股份(300740)21年报点评:盈利能力持续改善 长期看好多业务布局的协调共赢发展

类别:创业板 机构:中国银河证券股份有限公司 研究员:甄唯萱 日期:2022-04-28

事件

    2021 年年度公司实现营业收入50.10 亿元,同比增长34.86%;实现归属母公司净利润2.36 亿元,同比增加68.54%;实现归属母公司扣非净利润2.15 亿元,同比增加58.31%。经营现金流量净额为1.99 亿元,同比增长52.64%。

    2022 年一季度公司实现营业收入10.46 亿元,同比增长27.96%;实现归属母公司净利润4158.36 万元,同比增长36.10%;实现归属母公司扣非净利润3321.85 万元,同比增长35.99%。经营现金流量净额为-1.38 亿元,同比减少-467.19%。

    自主品牌与代理品牌双业务驱动规模增长,水乳膏霜的营收优势地位不断强化,自有平台与第三方平台共同发展有效共赢按季度拆分, 2021 全年各季度较去年同期均实现较大幅度的增长,近两年的单季复合增速也基本保持在30%以上,考虑到公司的各项业务主要基于线上渠道的销售,这与电商渠道的高增速大环境较为匹配,与线下销售占比高的可比公司相比,受疫情冲击影响较小。22Q1 为全年销售淡季(2015年至今的单季营收占比均值水平约为16%),一方面电商的促销活动频率与力度与其他季度相比相对较少,另一方面消费者上半年的需求更多集中为防晒等,而面膜等产品的需求主要体现在下半年,因此在疫情对市场形成冲击的背景下,公司受影响较小,实现业绩稳中有增。

    按渠道拆分,2021 年主营增长的来源于,第一,第三方平台营收小幅增长,贡献66.05%的营业收入增长;第二,线上自营平台同比增长172.45%且其营收占比由2020 年3.33%上升至6.73%,带来渠道端营收的结构性优化。受公域流量价格持续走高的限制,公司于报告期内持续进行私域流量运营,一方面,通过自有小程序“水羊潮妆”,增加获客能力,增加会员用户管理,报告期内实现新增用户超千万,成交订单数同比增长80%,为会员提供更全面、更个性化的系统服务,成为支付宝美妆零售类小程序TOP1。

    另一方面,拓展分销渠道“水羊直供”,发力ToB 业务,新入驻合作分销商同比增长129.55%,B 端合作营收同比增长438.8%。

    按品类拆分,2021 年公司坚持推进双业务驱动战略,自主品牌和代理品牌均实现稳步增长。公司产品结构发生变化,传统优势的贴式面膜继2019年后再次出现规模的下滑,在营收中的份额占比自2016 年时巅峰水平近80逐步降至不足20%;非贴式面膜同样出现规模收窄;对比之下,水乳霜产品营收同比增长69.33%,成为了公司第一大营收来源,营收占比逐年上升。

    考虑到面膜类低单价、客户粘性低的特点,发力水乳霜产品实现了品类角度上营业收入结构的优化。代理品牌方面,公司与合作品牌逐步进入良性发展轨道,业绩稳步增长。例如,与日本专研功效型护肤品牌城野医生完成新型社交电商、新媒体渠道的布局, 377 美白淡斑精华全年GMV 同比大幅增长,双十一销售跃居天猫国际美妆精华TOP1;意大利时尚彩妆品牌KIKO营收同比增长333%,英国实验室抗衰品牌zelens 营收同比增长302%;引入国际著名药妆品牌Cellex-C 等国际品牌。

    2021 年年度综合毛利率提升2.86pct,期间费用率上升2.22pct,营销投入扩大;22Q1公司综合毛利率提升2.32pct,期间费用率上升2.14pct2021 年,公司综合毛利率较大幅提升2.86 个百分点,实现毛利率的明显改善。销售净利率仅提升0.98个百分点,主要原因为期间费用率大幅2.22 个百分点,抵减毛利率上升。其中,销售费用同比增长41.11%(5.91 亿元),系报告期内公司加大营销力度,平台推广服务费同比提升2.76 亿元至9.94 亿元,品牌宣传费同比增长1.12 亿元至4.41 亿元;管理费用率上升0.58 个百分点,主要系报告期间公司人员规模增长和股权激励费用增加所致,针对2021 年限制性股票激励计划,公司累计预期产生激励成本1.15 亿元,其中2021年全年预期摊销5499.95 万元;研发费用投入较去年增长38.70%,报告期间公司通过参与起草国家及行业标准,开放基础研究平台,研发独有原料,配方三代一体四个维度全面推进研发赋能产品、产品赋能品牌战略。

    期间,共申请38 项专利,授权29 项专利,其中包括17 项发明专利,持续加大研发 投入、推进研发创新。

    2022Q1,公司综合毛利率进一步上升至54.26%,同比提升2.32 个百分点,净利率仅小幅提升0.19 个百分点,主要原因为销售费用率大幅上涨15.2 个百分点,系公司销售规模增加,营销投入较高所致。

    多品牌矩阵持续推进,双平台生态战略领导行业发展公司秉承“让人类享受肌肤之美”的企业使命,致力于成为全球十大美妆企业,多年来,已形成以自有品牌为核心,自有品牌加代理品牌双业务驱动的增长模式。自有品牌方面,旗下拥有“御泥坊”、“小迷糊”、“大水滴”、“御MEN”、“花瑶花”等多个品牌,始终致力于推动品牌资产的沉淀、产品体系的打造和全渠道的拓展。报告期内,一方面,深化盛唐文化的传递,系统化提升品牌感知;另一方面重塑品牌定位,扩大新跃品牌知名度。BIGDROP 大水滴完成品牌焕新升级,专注熬夜护肤细分赛道;MIHOO 小迷糊品牌,重塑品牌定位——年轻肌科学护理专家,5 月销售突破2000 万,取得当月天猫面膜品类销售TOP1。代理品牌方面,公司于2018 年推出了独立开放平台“水羊国际”,为海外品牌提供中国市场的全套解决方案,帮助中国消费者享受世界各地多元文化背景的高品质产品与服务。报告期内,持续深化品牌孵化和品牌溢价能力,并不断与海外优秀品牌建立链接,持续为全球多元美妆品牌提供进入中国市场的全链路、全生命周期的运营支持。

    公司致力于美妆行业的共同发展,从内到外打造美妆产业健康发展的生态平台。公司大力支持优秀品牌的发展,开放自 有平台提供资本、研发等资源扶持。报告期内针,对“水羊联盟”

    成员,开放了公司研发实验室,免费使用实验室专业设备及原料、共享产品开放平台及肤感测试平台以及产品质检等,并协同公司供应链、新媒体运营、IT 数字化系统等运营,为成员全方面提供产业赋能支持。现已服务护肤知识分享平台、原创国风新彩妆品牌、香氛生活方式个护品牌、国潮美妆品牌、化妆品生产设备细分领域头部企业等数家优秀企业。同时,围绕公司内外部企业为核心,致力于结合优质供应商、品牌合作方、投资企业、品牌服务商为重要助力,推动行业及优秀企业的共同发展,互利共赢。

    研发与数字化双科技赋能战略,赋能品牌经营提效公司重视产品研发,坚持技术创新,深耕产品研发和专业领域,通过参与起草国家及行业标准,开放基础研究平台,研发独有原料,配方三代一体四个维度全面推进研发赋能产品、产品赋能品牌战略。报告期内,公司共申请38 项专利,授权29 项专利,其中包括17 项发明专利,持续加大研发 投入、推进研发创新。此外,公司持续投入资源贡献力量,参与制定行业标准体系,修订的《化妆品中塑料微珠的测定》(GB/T 40146-2021)、《化 妆品中禁用物质三氯乙酸的测定》

    (GB/T40639-2021)等10 项国家标准获得正式发布或实施,引领行业发展。报告期内,成功签约中国工程院陈坚院士作为公司首席科学家,并先后与中国农业科学院麻类研究所、中国科学院 上海有机化学研究所、苏州大学等研发机构联合开展“基于二次发酵技术的灵芝本草酵素新原料开发”、“化妆品功效的体外 评价技术开发”、“生物节律在皮肤中的生物学效应与应用”等项目研究,不断提升公司产学研合作的广度和深度。

    数字化方面,公司组织具有年轻化、数字化的特点,员工平均年龄不超过30 岁,是美妆行业为数不多拥有多年数字化运 营经验的团队,公司组织已率先通过电商化、在线化阶段,进入 到数据化、智能化阶段。2021 年,公司技术团队基于“双科 技赋能战略”与“品牌五指的品牌经营理念”,围绕6 大数字化核心引擎:品牌、产品、市场、渠道、运营、供应链,打造了全 新的数字化美妆平台,为品牌经营者提供从新品牌挖掘到平台开店、爆品打造到订单履约、市场投放到用户经营的全链路在 线化、智能化解决方案,为品牌经营提效、为业务赋能。

    投资建议

    公司主要从事化妆品的研发、生产与销售,产品品牌主要包括“御泥坊”、“小迷糊”、“御MEN”、“大水滴”、“花瑶花”、“HPH”、“VAA”等,产品品类覆盖面膜、水乳膏霜、彩妆、个护清洁等化妆品领域。在销售渠道上,与天猫、淘宝、京东、唯品会、抖店、拼多多等主流电商平台建立了深度合作关系。同时,在屈臣氏、沃尔玛、家乐福、万宁、各大城市化妆品专营店及公司直营店等上架销售,实现线上线下渠道全覆盖。在业务板块拓展上,积极与海外国际品牌开展合作,通过为海外品牌提供中国市场的全套解决方案,开拓了海外品牌代理业务,运营的跨境品牌覆盖从轻奢到平价的美妆护肤全品类,包含城野医生、露得清、伊菲丹、KIKO 等,助力海外美妆品牌触达中国核心消费者。结合公司的股权激励计划业绩预期,我们给予公司2022/2023/2024 年实现营收65.26/84.07/106.56 亿元,净利润3.57/5.29/7.32 亿元的预测,对应EPS 为0.87/1.29/1.78 元/股,对应PS0.70/0.55/0.43 倍,对应PE13/9/6 倍,维持“推荐评级”。

    风险提示

    供应链管理的风险;行业竞争激烈的风险;募投项目组织实施和效果不及预期的风险