上机数控(603185):一季报业绩大超预期;“硅片+硅料+工业硅”一体化布局盈利向上

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:王华君/李思扬 日期:2022-04-28

  2022 年Q1:业绩同比增长106%、大超市场预期;硅片行业景气度向上1)一季报业绩:实现营收 57 亿,同比增长253%,归母净利润6.5 亿,同比增长106%。

      2)盈利能力:综合毛利率12.7%,同比下滑主要因硅片价格上涨、营收大幅增长所致,我们判断公司单W 盈利实际处于较高水平;公司净利率11.4%,维持较好水平。公允价值变动收益(0.83亿),判断主要为参股新疆协鑫5%股权的硅料收益。

      2022 年以来硅片价格持续上涨,接近近年新高位置,预计公司硅片盈利能力已大幅回升,我们测算当前行业领先企业单W 盈利已回升至1 毛左右,行业景气度向上。

      2021 年:业绩同比增长222%、产销两旺;预计非硅成本已接近行业龙头1)2021 年业绩:营收 109 亿,同比增长263%,归母净利润17.1 亿,同比增长222%。较此前公司公告的业绩快报16.4 亿有所提升。主要因公允价值变动收益增长所致(硅料投资收益)。

      2)盈利能力:综合毛利率19.8%,净利率15.7%。我们测算公司2021 年全年单W 盈利平均在8-9 分钱左右,处于行业领先水平。公司2021 年ROE(摊薄)23%,处于业内领先水平。

      3)产销情况:2021 年公司硅片产量达4.94 万吨,如按照0.28g/W 硅耗计算,对应全年出货量约在18GW 左右。同时,公司2021 年硅片产能利用率95.7%、产销率92.1%,在全年硅料价格高企的背景下、仍接近满产满销的状态,体现出公司在上下游的供应链管理能力。

      4)非硅成本:2021 年占比总成本12.23%,其中电费占比总成本1.97%,已处于行业领先水平。我们判断公司非硅成本已与行业龙头无太大差异,盈利能力之差更多来自硅料端。

      “硅片+硅料+工业硅”向上一体化稀缺标的,努力突破产业链中投资壁垒较高领域1)硅料+工业硅(完全自建):拟建15 万吨高纯工业硅+10 万吨高纯晶硅项目。其中一期8 万吨工业硅+5 万吨多晶硅项目(可支撑约18GW 单晶硅产能)已正式开工、预计2023 年达产。

      2)颗粒硅(参股、锁定70%产量):公司已增资10.2 亿元共同投资年产10 万吨颗粒硅+15 万吨高纯纳米硅项目,参股27%。投产后上机将获得不低于70%比例的颗粒硅(对应7 万吨),满足25GW 硅片的硅料需求,强化硅料保障、硅片竞争力。项目预计2022 年3 季度投产。

      3)硅料为光伏行业投资壁垒高的领域,公司进军硅料,有助于保障公司硅片的原材料供应,进一步提升公司的行业综合竞争力和盈利能力、解决仅硅片单一环节的盈利波动风险。

      投资建议:高成长、低估值;“硅片+硅料+工业硅”一体化布局稀缺标的预计2022-2024 年净利润25.5/40/53 亿元,同比增长49%/59%/31%;考虑25 亿可转债,对应PE 为14/9/7 倍,PE 估值在行业内偏低。维持“买入”评级。

      风险提示:大幅扩产导致竞争格局恶化、硅料涨价影响终端需求、技术迭代风险。