白云山(600332)：利润符合预期 积极探索职业经理人机制

1Q22 业绩符合我们预期

    公司公布2022 年一季度业绩：营业收入205.39 亿元，同比增长2.46%；归母净利润18.06 亿元，同比增长10.95%，对应每股收益1.11 元。扣非归母净利润同比增长10.85%至人民币17.64 亿元。

    发展趋势

    2022 年一季度，毛利率同比提升。1Q22 营业收入同比增长2.46%，主要受疫情及1Q21 高基数影响。我们预计1Q22 大健康板块收入同比增长5-10%，主要由于2022 年春节档公司推出的王老吉姓氏图腾罐。未来，公司将坚持创新驱动，深入挖掘“吉文化”品牌资产，大力提升柔性定制供应能力，持续推进凉茶产品的升级以及年轻化、时尚化发展。此外，公司毛利率为23.6%，同比提升1.1 个百分点。

    销售费用率同比上升，管理费用率同比持平。2022 年一季度，公司销售费用率为9.1%，同比增加 0.2 个百分点。管理费用率为2.6%，同比持平。

    研发费用率为1.2%，同比增加0.2 个百分点。经营活动产生的现金流量净额为9.18 亿元，同比下降45.4%，主要由于2022 年春节备货收款时间部分发生在2021 年底。

    公司积极探索职业经理人机制等创新性举措。公司下属企业广州医药作为公司内部首个试点单位，已于2021 年正式开展并实施职业经理人制度，同时推动了下属另外两家企业实施职业经理人制度。未来，我们预计公司将积极推动其他符合条件的企业实施职业经理人制度。

    盈利预测与估值

    我们维持2022/2023 年EPS 预测2.52 元/2.90 元，对应同比增长10.0%/15.1%。当前A 股股价对应2022/2023 年10.8 倍/9.4 倍市盈率，H股股价对应2022/2023 年6.7 倍/5.8 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，维持A 股目标价不变为37.8 元（对应15.0 倍2022 年市盈率和13.0 倍2023 年市盈率，较当前股价有39.0%的上行空间），维持H 股目标价26.4港元（对应9.0 倍2022 年市盈率和7.8 倍2023 年市盈率，较当前股价有34.1%的上行空间）。

    风险

    消费市场竞争激烈，大南药价格承压。