深信服(300454)：短期疫情有所影响 期待中长期拐点来临

22Q1 疫情导致公司收入增长及毛利率均受到一定影响，长期看公司核心竞争壁垒未变，向上趋势不改，仍维持强烈推荐。

    事件：公司发布2022 年一季报，实现收入11.44 亿元，同比增长4.76%；归母净利润-5.18 亿元，扣非归母净利润-5.80 亿元。

    受疫情等因素影响收入增长继续承压。自21Q1 以来公司收入增速呈现逐季度下降趋势，22Q1 单季度收入增速为疫情爆发以来新低，长期因素主要是公司坚持XaaS 服务化转型，战略调整导致投入产出错配以及服务收入的递延导致当期收入确认减少；短期因素主要是：1）受深圳和东莞等地疫情影响，部分原材料出现到货不及时、生产和发货停滞的现象，导致部分订单未能及时发货交付，影响收入确认；吉林、上海和其他部分城市爆发疫情，当地业务拓展受到较大影响。此外，我们判断政府及事业单位类客户受相关财政预算影响，需求增长也较为有限。

    毛利率下滑叠加投入持续加大导致单季利润亏损。22Q1 综合毛利率同比下滑7.43pct，主要系：1）硬件采购成本上升，整体毛利率下滑；2）产品结构变化，因为疫情原因网安业务部分原材料缺货，导致相对较低毛利率的云业务收入实现了更高增速增长，云收入占比提升拉低了整体毛利率。公司期间费用整体同比增长27.53%，其中销售费用、管理费用及研发费用分别同比增长22.61%、31.09%、26.69%，主要是销售人员、职能管理人员以及研发类人员增加和年初涨薪导致的薪酬社保福利增长，表明公司人员投入并未因短期业务波动而相应放缓。

    长期观点不变，看多公司XaaS 战略转型。我们认为，公司坚持XaaS 服务化转型，虽然短期看投入产出错配导致业务开展遭遇波动，但长期看，XaaS有望为公司带来客户覆盖面的极大拓宽以及商业模式的根本性升级，对公司发展再上一个台阶至关重要。公司核心竞争壁垒不变，所在赛道长坡厚雪、空间广阔，在云业务持续的市场拓展以及网安业务需求逐步回暖背景下，同时考虑22Q2 起疫情影响有望逐步消退，公司业绩有望迎来逐步改善。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。维持2022-2024 年营收92/122/154 亿元盈利预测。稀缺的安全+云综合服务商，维持强烈推荐。

    风险提示：政府财政支出不及预期；云产品研发推广不及预期；竞争加剧；疫情影响加剧。