招商证券(600999)2022年一季报点评：自营拖累整体业绩 投行收入小幅增长

投资要点：受2022 年一季度权益市场低迷影响，公司自营业务收入大幅下滑，拖累一季度整体业绩，经纪业务、资管业务同比亦出现下滑，投行业务在股权承销拉动下实现增长。看好公司与招商局集团、招商银行业务协同，目标价18.02 元，维持“优于大市”评级。

    【事件】招商证券公布2022 年一季度业绩：2022 年一季度营收37 亿元，同比-38%；归母净利润14.9 亿元，同比-43%；对应EPS0.15 元，单季ROE1.36%。

    经纪业务同比下滑，或为代销金融产品收入减少所致。2022 年一季度经纪业务收入16.5 亿元，同比-11.6%。我们预计主要原因为受权益市场影响代销金融产品收入大幅下降以及佣金率继续下行。利息净收入1.9 亿元，同比-63.0%，我们认为是公司在2022 年一季度发行永续次级债导致利息支出增加所致。2022 年一季度全市场交投活跃，全市场日均股基交易额10760 亿元，同比+7.2%，两融余额16728 亿元，同比+1.1%，较年初-8.7%。

    投行收入小幅增长，股权承销金额大幅提升。2022 年一季度公司投行业务收入4.49 亿元，同比+8.7%。股、债承销规模分别同比+105%、-28%。股权主承销规模185 亿元，排名第6；其中IPO2 家，募资金额30 亿元；再融资6 家，承销规模155 亿元。

    债券主承销规模639 亿元，排名第9；金融债、ABS、公司债承销规模达165 亿元、234 亿元、146 亿元。IPO 储备项目25 家，排名第17，其中主板10 家，创业板2 家，科创板10 家，北交所3 家。

    积极向主动管理转型，看好未来长期业绩增长。2022 年一季度公司资产管理业务收入2.1 亿元，同比-21.6%。2021 年末资产管理规模4832 亿元，同比-10.8%。2021 年末主动管理规模（不含专项资管计划）为3464 亿元，同比+29.7%，主动管理规模占比达82.9%，同比上升27.0 个百分点。2021 年末，子公司招商资管合规受托资金管理规模排名行业第5 位，2021 年私募主动管理资产月均规模排名行业第 4 位。

    自营收益大幅提升。投资净收益（含公允价值）1.8 亿元，同比-91%。我们预计主要是由于一季度权益市场表现低迷，万得全A 累计下跌14%。公司坚持“大而稳”的目标，加强方向性投资能力，加强信用体系建设，全面排查信用风险，保持规模和收益稳定。

    投资建议：我们预计公司2022-24E 年EPS 分别为1.49/1.62/1.76元，BVPS 分别为12.01/12.88/13.88 元（不变）。我们看好招商证券与招商局集团、招商银行业务协同，给予其2022年1.5x P/B（原为1.6x 2022 P/B），对应目标价18.02 元（下调6%），维持“优于大市”评级。

    风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。