江铃汽车(000550)一季报点评：销量下滑收入承压 盈利逐季环比改善

　　事件

    　　公司披露2022 年一季报，2022 年一季度实现营业收入72.32 亿元，同比下降10.06%，实现归母净利润1.94 亿元，同比下降30.11%，扣非后归母净利润-0.28 亿元，同比下降118.42%。

    　　动态信息评述

    　　Q1 实现营收72.32 亿元，扣非利润亏损收窄。2022Q1 实现营业收入72.32 亿元，同比下降10.06%，环比下降25.67%；归母净利润1.94 亿元，同比下降30.11%，环比增长100.56%；扣非后归母净利润-0.28 亿元，环比2021Q4（-1.59 亿元）亏损收窄。营收下滑主要系销量承压影响，2022Q1 行业缺芯加剧叠加同期高基数，公司累计销售整车7.02 万辆，同比下降14.21%，环比下降23.68%。分类看，轻客、轻卡销量同期基数较高，皮卡、SUV 逆势增长，分别实现销售1.50、2.21、1.95、1.35 万辆，同比分别-37.15%、-26.32%、5.75%、43.48%。同时，受原材料和芯片价格持续上涨影响，公司扣非利润为负但环比亏损收窄。得益于2.6 亿元政府补贴，公司归母利润环比增长较大。

    　　2022 年公司计划实现销售整车38 万辆，对应营业收入达390亿元，较2021 年上涨11%，预计随着轻卡治理政策落地、缺芯和原材料压力缓解，公司有望改善业绩。

    　　上游成本上涨影响利润，Q1 盈利能力环比改善。2021Q1 公司毛利率12.49%，同比-3.47pct，环比+0.51pct；净利率2.43%，同比-1.02pct，环比+1.44pct。Q1 公司期间费用率11.13%，同比-0.37pct，环比+0.68pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为4.74%、2.99%、4.03%、-0.64%，同比分别-0.43pct、-0.17 pct、-0.07 pct、+0.30pct，环比+2.95pct、-0.57pct、-1.94pct、+0.25pct。销售费用增长主要系领睿上市所致，财务费用增加主要系银行存款利息收入下降及财务利息支出增加所致，研发投入主要用于新车型研发，2022 年公司将陆续推出换代产品。随着上游成本压力边际改善，公司22 年盈利能力有望修复。

    　　轻卡新规正式落地标载龙头充分受益，业务优化盈利能力加速修复。公司是国内轻型商用车龙头企业，其中21 年轻客市占率达30.5%，稳居行业第一；皮卡市占率为14.6%，位居行业第二；江铃轻卡市占率7.7%，位居行业第四。22Q1 在缺芯及疫情反复影响下国内轻卡整车销量45.48 万辆，同比下降15.24%，公司轻客、轻卡业务在高基数影响下销量同比下降37.15%、26.32%， 在SUV板块，2022 年1 月10 日，江铃新车型“领睿”正式开启预定，拉动SUV 销量逆势上涨43.48%。22 年1月蓝牌新规正式落地，蓝牌轻卡新规是“大吨小标”治理的再推进，将从生产端降低轻卡超载能力，配合21 年9 月执行的年检新政GB38900 倒逼不合规车型退出市场，政策从出厂（增量）、年检（存量）合规促进行业升级，随着蓝牌新规正式实施，2022 年3 月1 日起，轻卡企业停止生产不合格产品，江铃作为合规轻卡龙头企业，不断丰富产品线，引进云内动力（D20、D25）产品以及开发4D25 动力新车型抢占市场、未来公司市场份额有望进一步提升，盈利水平有望持续修复。

    　　投资建议

    　　受上游原材料价格持续上涨，行业缺芯等因素影响，公司盈利能力承压。公司持续推进降本增效，利润有望随着行业压力缓解加速修复。随着2022 年蓝牌新规正式落地，超载柴油轻卡退市带来单车运力下降，公司作为标载轻卡龙头有望受益于轻卡强周期带来的市场份额提升。预计公司2022-2023 年归母净利润10、20 亿元，对应当前股价PE 为10X、5X。

    　　风险提示

    　　新冠疫情影响反弹风险；新车型表现低于预期风险；内部控制及销售改革效果不及预期风险。