德必集团(300947):外拓初见成效 在管面积增长超两成

类别:创业板 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:陈立 日期:2022-04-27

  事件:公司公布2021 年年报,全年实现营业收入9.55 亿(YoY+14.6%);归属母公司净利润1.04 亿元(YoY+5.96%),扣非后归属母公司净利润0.79 亿(YoY+22.7%)。

      外拓初见成效,租赁性收入稳健增长

      上海区域内复苏,叠加北京、成都、长沙等外地外拓项目开业运营,驱动收入稳健增长。其中,上海区域收入6.6 亿(YoY+12.8%),北京1.8 亿(YoY+20.5%),成都0.

      3 亿(YoY+21.4%)。全年公司在营项目平均出租率93.5%(YoY+4.5pct),公司整体出租率水平高出上海产业园平均水平4.3pct。

      其中,北京东枫德必WE 及长沙募投项目岳麓德必WE 招商进度超预期,叠加上海新增项目嘉加德必易园招商爬坡,三个项目管理面积合计10.2 万㎡,2021 年贡献收入1.

      33 亿(YoY+53.2%)。加嘉德必易园截至2021 年末已转入成熟运营,将进一步贡献租金收入增长。

      盈利能力稳定,现金流管理量入为出

      2021 年利润表口径,公司租赁业务毛利率48.3%(YoY+10.8pct),归属母公司净利润率10.9%(YoY-0.9pct),毛利率变化主要受新租赁准则影响。老准则下,公司对上游业主方的租金支出从营业成本中直接确认。新准则后,租金支出调整在使用权资产的折旧和租赁负债的财务费用双方确认,如果我们将财务费用还原至成本中,调整后的租赁业务毛利率为38.5%(YoY+1pct),盈利能力保持稳定。

      现金流层面,得益于持续扩大的园区管理规模以及公司良好的运营能力,经营现金流入持续增长,全年流入11.2 亿(YoY+16.6%)。考虑到新准则将对上游房东支付租金在筹资现金流中归集,我们将经营现金流还原为可比角度后,净经营性现金流入合计1.

      8 亿(YoY-9.7%),净流入规模与投资现金流中资本支出规模(1.3 亿)接近,体现公司量入为出的现金流管理策略。

      拓展持续发力,在管园区规模高增长

      截至2021 年末,公司在管园区合计57 个(YoY+11.8%),管理面积100.2 万㎡(YoY+25%)。全年以承租运营及参股运营的模式新签项目9 个,可租赁面积合计20.8 万㎡,拓展区域包括上海、合肥、深圳及南京。

      新增项目于2021 年内均已经开始前期改造,部分项目已进入招商阶段,按照半年到三个季度的改造周期估算,同时考虑到项目的前置招商节奏影响。我们预计,新增项目出租率在2022 至2023 年将陆续爬坡至成熟运营,在管规模持续提升,贡献的现金流入及潜在的利润增长,进一步提供项目外拓现金流。

      投资建议:作为国内头部文创产业园区运营服务商,公司规模化、标准化、一体化的经营优势明显,老旧物业存量更新背景下,轻资产、细运营的商业模式具备良好的现金创造能力以及可持续经营能力。由于疫情的不确定性,我们预计,公司2022 年至2024 年实现营业收入11.6 亿、14.2 亿及17.6 亿(2022 及2023 年前值为12.0 及14.

      1 亿),同比增长21.8%、22.5%及23.3%,实现归属母公司净利润1.2 亿、1.5 亿及1.

      9 亿(2022 及2023 年前值为1.3 及1.5 亿),同比增长19.4%、22.7%及23.8%。公司当前股价对应2022 年PE 为22 倍,维持“买入”评级。

      风险提示:疫情反复风险、宏观经济下行导致出租率大幅下降风险、物业产权方或出租方违约风险、客户退租风险或招商不及预期风险、研报使用的信息或数据更新不及时的风险。