中炬高新(600872):地产收入贡献明显 成本上涨导致利润承压

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:颜慧菁/程碧升 日期:2022-04-26

  21 年营收同降0.15%。2021 年公司营收/增速、扣非后归母净利润/增速分别为51.16 亿元/-0.15%、7.18 亿元/-19.98%,21Q4 营收/增速、扣非后归母净利润/增速分别为17.04 亿元/29.7%、3.64 亿元/49.5%,22Q1 营收/增速、扣非后归母净利润/增速分别为13.47 亿元/6.63%、1.55 亿元/-8.59%。我们认为疫情使调味品行业需求端出现了较大压力,同时社区团购等新兴渠道冲击了线下渠道,叠加原材料成本上涨等因素,公司收入、利润受到了明显影响。

      21 年地产业务收入贡献明显。2021 年园区及房地产开发运营业务营收4.1亿元,同增369.08%。调味品分产品看,21Q4 各产品营收/增速分别为酱油8.48 亿元/8.29%、鸡精鸡粉1.56 亿元/2.18%、食用油1.29 亿元/-1.35%、其他产品1.92 亿元/9.24%。22Q1 各产品营收/增速分别为酱油7.52 亿元/-1.13%、鸡精鸡粉1.55 亿元/10.43%、食用油1.06 亿元/-21.79%、其他产品2.03 亿元/9%。

      成本上涨导致净利率明显下降。2021 年公司毛利率为34.87%,同降3.39pct,毛销差为26.81%,同降3.7pct,净利率为15.33%,同降3.63pct。22Q1 公司毛利率为32.3%,同降3.2pct,毛销差为23.51%,同降3.33pct,净利率为12.54%,同降2.26pct。我们预计净利率下滑明显,主要系原材料成本上涨所致。

      渠道继续加快下沉。分区域看,21Q4 东部、南部、中西部、北部营收/增速分别为3.57 亿元/35.54%、5.59 亿元/6.32%、2.5 亿元/-3.68%、1.59 亿元/-17.88%。22Q1 东部、南部、中西部、北部营收/增速分别为2.76 亿元/-7.93%、4.97 亿元/3.7%、2.58 亿元/8.55%、1.85 亿元/-10.21%。2021 年净增加经销商281 个至1702 个、22Q1 净增加经销商46 个至1748 个。公司在2021年在主销区实施“三分一特约”的细分开发策略,重点发力细分渠道及空白区县。非主销区加快渠道下沉及空白区县的开发,扩大市场网络,累计全国地级市覆盖率达到92.28%,区县开发率达到59.97%。

      盈利预测与估值。我们预计公司22-24 年EPS 分别为1.03/1.23/1.51 元,相关可比公司2022 年PE 在39-49 倍。给予公司22 年35-40 倍PE,对应合理价值区间36.05-41.2 元,给予“优于大市”评级。

      风险提示。上游原材料价格波动影响;产能释放不达预期;行业竞争加剧等。