石头科技(688169)：内销份额快速提升 新品发布增长可期

事件①：公司公告2021 年年报及2022 年一季报，2021 全年实现营业收入58.37 亿元，同比增长28.84%；实现归母净利润14.02 亿元，同比增长2.41%。2022 年一季度实现营业收入13.60亿元，同比增长22.30%；实现归母净利润3.43 亿元，同比增长8.76%。

    事件②：公司拟实施 2022 年限制性股票激励计划，业绩考核目标以2021 年为基数，其中2022-2025 年公司营业收入增速分别不低于10%/14%/18%/22%。

    2021Q4 以来内销扫地机份额快速提升，外销收入增长稳健。按产品拆分，公司智能扫地机及配件、手持清洁产品及配件业务2021 年分别实现收入56.05 亿元/2.32亿元 ，同比增长27%/102%，其中扫地机业务2021 年销量/均价同比分别增长18%/7%，2021 年9 月发布的自清洁新品G10 带动内销份额快速提升，据奥维云网统计，2021Q4/2022Q1 石头国内扫地机线上销售额市占率分别达17.4%/18.9%（同比+6.3pct/+8.4pct）；此外，新品双刷洗地机U10 热销，驱动手持清洁产品及配件业务高增长。按地域拆分，公司2021 年于境内、境外分别实现营业收入24.73亿元/33.64 亿元，同比增长-7%/80%；其中境内收入同比下滑主要源于国内经销商间接外销收入规模收缩导致，境外收入高增长则主要源于公司海外自建渠道快速拓展。2022Q1 公司总收入同比增长22%，其中内销延续高增长态势，外销由于海运发货等限制因素仍存、实现稳健扩张。

    原材料及海运价格高企压制毛利率，营销与研发投入持续加码。2021 年公司实现毛利率48.11%，同比下降3pct（其中运输费重分类至成本端影响约1pct），原材料、海运价格高企导致盈利能力承压；2021 年销售/管理/研发费用率分别为16.08%/ 2.04%/7.55%，同比增长2.4pct/ 0.2pct/ 1.8pct，公司于营销端通过聘请明星代言等手段加强品宣投入，于研发端持续加码软硬件投入，支撑品牌与产品力提升；2021 年实现归母净利率24.03%，同比下降6pct。2022Q1 公司实现毛销差34.14%，同比下降约6pct，主要源于原材料及海运价格延续高位、营销投入持续加码；2022Q1 归母净利率为25.22%，同比下降约3pct。

    专注研发和品牌力提升，全球竞争力持续彰显。内销方面，2022 年3 月发布的新一代扫拖机器人T8、G10S 系列有望继续驱动内销市占率提升，产品力与品牌力持续夯实。外销方面，S7 MaxV、Q 系列等新品拉动叠加公司海外自建渠道快速拓展，未来全球市场份额仍有较大提升空间。

    结合原材料及海运价格，下调毛利率假设，预测公司2022-2024 年归母净利润分别为17.63/21.74/26.14 亿元（此前预测2022-2023 年分别为23.61/30.84 亿元），给予公司DCF 目标估值856.11 元，维持“买入”评级。

    风险提示

    研发创新力度不及预期；行业竞争加剧；贸易摩擦的不确定性风险