森麒麟(002984):Q1业绩有所改善 泰国二期扩产可期

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:马太/高登/陈斯竹/叶家宏 日期:2022-04-25

事件描述

    公司发布2022 年一季报,Q1 实现收入14.5 亿元(同比+21.1%),归属净利润2.3 亿元(同比+2.7%),归属扣非净利润2.3 亿元(同比-8.0%),单季度收入创造历史新高。

    事件评论

    Q1 行业景气反转,公司表现开始回暖。Q1 公司主营轮胎景气回暖,业绩有所改善, Q1单季度毛利率为22.5%(同比-8.4 pct,环比+3.6 pct),环比回升与原材料价格企稳、海运费下降及出货改善存在较大关系:1)原料端:2021Q4 以来,主要原料价格走势有所分化,天然橡胶价格有所回落,合成橡胶、炭黑、钢丝帘线等价格有所上涨,原材料采购成本企稳;2)出口端:2022 年起,国际海运货柜供应缓解,船运费有所下降,导致公司出口成本下降,销量环比有所改善。公司Q1 期间费用率为6.3%,同比缩减1.9 pct,其中销售、管理、财务及研发费用率分别同比变化-0.5、-0.4、-0.6、-0.3 pct。总得来看,公司整体出口比例较高,原料及海运等不利因素持续改善,业绩有望逐季改善。

    公司积极扩产,产能提升位居国内同行业前列。截至2021 年底,在国内,公司拥有青岛生产基地(1200 万条半钢胎年产能);在国外,公司拥有泰国一期生产基地(1000 万条半钢胎年产能)。2022 年,公司在国内外积极扩张产能,主要为青岛工厂智能化改造项目(300 万条半钢胎年设计产能)及泰国二期生产基地(600 万条半钢胎+200 万条全钢胎年设计产能)。远期来看,公司加快推进西班牙工厂的建设,设计年产能为1200 万条半钢胎,预计2024 年投产。随着公司海内外产能不断扩张,考虑到泰国及西班牙较国内对美国出口的较低关税,海外产能布局将在未来继续增加公司出口收入及利润。

    2022 年海外需求坚挺,公司下游订单稳定。公司销售结构偏向利润率较高的海外市场,收入占比接近90%,其中美国为第一大市场,占总销量40%左右,总收入60%左右。根据美国轮胎制造商协会(USTMA)预计,2022 年美国市场轮胎出货量有望创纪录,原装和替换市场都将实现增长。预计2022 年美国轮胎总出货量将达到 3.4 亿条,较2021 年增加530 万条左右,其中替换需求将达到2.3 亿条,较2021 年增加240 万条左右。

    产品+智造+渠道三轮驱动,打造强大护城河。产品高端化:全球轮胎消费习惯正逐渐向高性能及大尺寸轮胎迁移。公司深耕大尺寸高端轮胎市场,17 寸及以上的轮胎产品销售金额占比近年来持续保持在60%以上,带动公司产品结构更加优化,推动销售溢价能力持续提升。制造智能化:成本不断上升,轮胎行业由劳动力密集型向精益化生产的转型已迫在眉睫。公司是国内轮胎行业率先实现工业4.0 的先行者,具备管理精细化优势,成本结构可持续,用工成本较同规模传统企业降低了75%左右。销售国际化:销售结构偏向利润率较高的海外市场,经销网络建设完全,与下游海外独立经销商深度绑定,锁定高收益。

    维持“买入”评级。公司为国内轮胎龙头,智能化制造全球领先。随着公司海内外产能不断释放,叠加关税优势,以航空胎技术背书的高端产品与强大海外渠道有望帮助公司树立较强品牌优势,驱动业绩与品牌持续成长。预计公司2022-2024 年净利润分别为13.5 亿元、18.3 亿元及23.1 亿元。

    风险提示

    1、海内外项目投产进度不及预期;

    2、原材料价格波动,海运价格大幅度上涨。