东山精密(002384)：提质增效带动业绩持续兑现 疫情影响仍待观察

事件：

    公司2021 年营收317.93 亿元，同比增长13.17%；归母净利润18.62 亿元，同比增长21.72%；扣非归母净利润为15.77 亿元，同比增长21.17%。2022Q1营收73.1 亿元，同比-2.6%；归母净利润3.64 亿元，同比增长48%；扣非归母净利润为3.04 亿元，同比增长45%。经营性现金流6.8 亿，同比+367%。点评如下：

    评论：

    1、全年业绩稳健增长，提质增效成果逐步体现。

    经测算，Q4 实现营收99.86 亿元，同比+1.48%环比+28.0%，归母净利润6.64亿元，同比+15.68%环比+12.0%。四季度补贴主要来自盐城厂区，营收环比大增，主因大客户产品延后影响。全年毛利率14.67%，同比-1.59pcts，净利率5.85%，同比+0.38 个pct，全年毛利率略降，主因原材料涨价、扩产等因素影响。四季度毛利率同/环比-1.28/-3.42 个pcts，原因包括：1）运费会计处理集中在四季度调整影响2 个点毛利率；2）募投项目和汽车软板项目所在新厂房开始投入使用，影响1 个点毛利率。3）物料在四季度仍有涨价；4）LCM 稼动率不足、上游面板下半年涨价。

    2、21 年传统主业盈利改善，FPC 规模继续增长。

    分业务看，电子电路（软+硬板）产品收入205 亿，同比+9%，其中软板增速快于硬板，软板毛利率稳定，硬板有所下降。软板业务去年汇率有一定影响，继续扩品类提份额，符合年初的预期，跃升为大客户前二供应商。硬板业务受到整体消费类下游、成本涨价、产线整合等因素的压制，仍然没有太强贡献。

    TP&LCM 业务营收同比+26%，毛利率同比-3.9 个pcts,LED 显示器件营收同比+20%，毛利率同比+4 个pcts，精密零组件营收同比+14.7%，毛利率同比-0.29个pct。公司三大传统业务去年降本增效效果体现，尤其LED 业务对整体业绩有所贡献。

    3、2022Q1 业绩略超预期，各业务线盈利能力继续提升。

    22Q1 毛利率14.12%，同比-0.25 个pct 环比+0.93 个pct，净利率4.96%，同比+1.72 个pcts 环比-1.69 个pcts，一季度分业务来看，营收端FPC/PCB/LED/结构件等均有增长，整体营收同比下降主因TP&LCM 业务去年因客户拉货节奏关系基数较高、今年该业务营收有一定同比下降。利润角度，FPC 贡献的盈利约占扣非80%以上，Q1 大客户需求仍有双位数增长，PCB、LED、结构件利润亦有一定增长。三月份疫情对公司产销构成一定影响，业绩的逆势增长主要来自去年下半年以来公司经营效益的提高、盈利能力的提升。

    4、疫情对主业影响可控，传统业务仍待观察，今年总体增长仍可期待。

    由于上海及周边地区疫情波及面较广，公司3-4 月份产销均受到影响，如果后续5-6 月份继续维持现状，预计对二季度经营业绩将产生负面拖累。全年来看，疫情导致的经济抑制和成本上升，可能会对公司传统的LED、TP&LCM 等产生影响，但我们预计A 客户需求的全球属性和刚性背景下，即使季度供应链有所波动，但全年总量仍有望保持稳定，继续为公司主业带来稳健增长动力，此外， 今年公司动力电池软板业务产能大幅扩张，预计快速成长成为全球份额第一供应商。PCB 业务市场更加分散，成本下降背景下，去年下半年以来公司利润率提升状态继续维持。结构件方面，公司去年以来大力开拓新能源车客户，在座舱和动力电池系统环节新品开拓加速，单车价值量几千元，今年仍可实现较快增长。总体而言，公司今年苹果业务、PCB、结构件、动力电池软板等业务仍将为公司带来成长动力。

    5、投资建议。

    考虑公司苹果、非苹果业务的增长，以及管理层面的降本增效，我们最新预计22-24 年营收为343.4/384.6/434.6 亿，归母净利润为22.3/27.2/32.8 亿，对应EPS 为1.30/1.59/1.92 元，对应当前股价PE 为12.9/10.6/8.7 倍，维持“强烈推荐-A”评级，目标价23.4 元、对应2022 年18 倍PE。

    风险提示：客户需求低于预期、同行竞争加剧、疫情影响恶化。