三环集团(300408):业绩快速增长 国产替代持续推进 静待景气复苏

类别:创业板 机构:兴业证券股份有限公司 研究员:谢恒/姚康 日期:2022-04-25

  投资要点

      公告:公司发布2021 年年报,营业收入62.18 亿元,同比增长55.69%,归母净利润20.11 亿元,同比增长39.68%。其中Q4 单季度营业收入16.32亿元,同比增长30.90%,归母净利润3.04 亿元,同比下滑30.52%。

      被动元器件国产替代加速,收入、利润快速增长。2021 年行业景气度前高后低,国产替代则持续推进,公司全年收入、利润均实现了较快的增长速度。具体来看:1)电子元件和材料收入21.0 亿元,同比增长59.55%,得益于MLCC、基片产能的扩充,份额持续提升;2)通信部件收入17.6亿元,同比增长31.7%,主要因为光纤入户需求较好,光纤插芯订单旺盛;3)半导体部件收入11.7 亿元,同比增长76.23%,主要是PKG 产品受益下游晶振需求旺盛,同时公司份额有所提升;4)其他业务收入10.7 亿元,同比增长92.32%,主要受益于新产品电阻浆料、陶瓷劈刀等持续放量。

      毛利率受行业景气下行、成本上涨和产能爬坡影响,未来有望改善。公司全年毛利率为48.75%,同比降低2.36 个百分点,主要有行业景气下行导致产品降价、原材料和电费上涨、产品结构变化和新产能爬坡等多个因素的影响。具体业务来看:1)电子元件和材料业务毛利率53.53%,同比降低2.92 个百分点,主要是MLCC 产品的降价所致;2)通信部件毛利率49.98%,同比降低1.19 个百分点,主要是后盖产品毛利率降低影响;3)半导体部件毛利率37.58%,同比降低7.47 个百分点,主要是原材料价格上涨,同时德阳新工厂开出,前期开模、人工费用都较高。同时新产品电阻浆料毛利率相对较低,占比提升后对于综合毛利率也有影响。

      费用方面,全年销售、管理、研发费率合计14.85%,与去年同期相比有小幅提升,单四季度销售、管理、研发费率合计达到23.61%,主要是年末计提较多项目奖励。

      国产替代加速,持续储备新品,静待景气复苏。展望全年,我们判断被动元器件行业景气度前低后高,上半年受疫情以及需求疲弱影响,下半年有望复苏。中长期来看,2020 年全球MLCC 市场规模大约1017 亿元,按产值计算2021 年公司市占率很低,公司持续进行陶瓷材料、核心工艺和专用设备垂直一体化的探索,国产替代空间巨大。我们也持续看好公司作为陶瓷材料平台的新业务拓展能力。公司2021 年Capex 达到19.1 亿元,账上货币资金+交易性金融资产超过80 亿元,今年将持续扩产MLCC、PKG 等产品,同时储备了氧化铝陶瓷光板、光通信管壳、燃料电池电堆模组等产品,未来收入和利润有望持续兑现,考虑到产品价格下降,我们下调之前的盈利预测,预计公司22-24 年归母净利润为20.30、27.43、36.57 亿元,对应4/22 收盘价PE 为26.3、19.4、14.6 倍,维持“审慎增持”评级!

      风险提示:行业需求下滑,MLCC 价格下滑,新产品进展不及预期。