塔牌集团(002233)季报点评：Q1需求低迷 业绩有望逐季好转

公司22Q1 实现归母净利润0.5 亿元，同比下滑85%公司发布22 年一季报，实现收入12.5 亿，同比下滑16.4%，归母净利润0.5 亿元，同比下滑85.0%，扣非归母净利润1.1 亿元，同比下滑56.9%，非经营性损益主要是证券投资收益和浮亏-1.2 亿元。

    销量下降导致收入下滑，吨毛利降低

    公司一季度收入下滑主要系销量下滑影响，一季度水泥实现产量/销量分别390.84/348.45 万吨，同比分别下滑18.75%/25.39%，主要受房地产调控持续深入影响，房地产投资持续放缓，叠加春节后广东雨水寒冷天气较多和公司部分水泥销售区域受新冠疫情的影响，下游施工恢复缓慢，Q1 两广地区水泥出货率均值约45%，同比下降19%，截至4 月中旬出货恢复至70%，与去年同期的90%仍有较大差距，二季度整体销售压力仍存。我们测算22Q1 吨均价约360 元，同比上涨约39 元，但环比21Q4 下降约134 元，吨成本276 元，同比/环比分别+58/-30 元/吨，吨毛利84 元，同比下降约20 元/吨，环比21Q4 大幅回落104 元/吨，我们预计Q2 煤价影响有望同比减弱，吨毛利或开始回暖。全年来看广东地区水泥需求仍具韧性，根据广东发改委，2022 年安排省重点项目1570 个，同比增长12.5%，总投资76700 亿元，同比增5.4%，年度计划投资9000 亿元，同比增12.5%，基建有望填补需求缺口。供给端，广东地区2022 预计无新增产能，但广西地区仍有产能投放，外省水泥的流入或对广东供给格局造成一定冲击。价格方面，受益于错峰生产趋严带来的供给收缩，且在成本支撑下，22 年价格中枢仍有望上移。

    22Q1 净利率创17 年以来新低，资本结构进一步改善22Q1 公司整体毛利率为23.4%，同比下滑8.9pct，环比下滑14.7pct，期间费用率8.8%，同比+1.9pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.1/+1.8/+0.1/+0.1pct，最终实现净利率4.3%，同比下降19.2pct，Q1 净利率创下17 年以来新低。期末资产负债率11.2%，较21 年末下降3.8pct，资本结构进一步优化。

    股息率彰显投资价值，维持“增持”评级

    公司预计21 年现金分红7.39 亿，以其他方式（如回购股份）现金分红2.62亿元，合计现金分红总额10 亿元，占归母净利润比重达54%，近年分红率均在50%-60%，股息率处同类公司较高水平，投资价值凸显。公司22 年将加快绿色化转型、智能化升级和标准化建设，继续做大做强水泥主业，同时大力发展新兴产业，加快建设光伏发电和水泥窑协同处置等项目，维持22-24 年净利润预测20.9/22.6/23.7 亿元，参考可比公司，认可给予公司22年7 倍PE，目标价12.25 元，维持“增持”评级。

    风险提示：水泥需求不及预期、旺季涨价不及预期、煤炭成本上涨等。