川投能源(600674):田湾河伤主营业绩 望两杨电量释放

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:王玮嘉/黄波 日期:2022-04-21

田湾河电站因大坝治理影响公司业绩,期待两杨发电量释放公司21 年营业收入/归母净利润12.6/30.9 亿元( 低于我们预期的12.8/33.9 亿元),同比+22.5%/-2.4%;1Q21 营业收入/归母净利润为1.7/5.6 亿元,同比减少18.2%/13.7%。公司21 年DPS 为0.40 元,对应派息率高达57.0%(高于承诺比例50%)。田湾河水电站仁宗海水库21 年因大坝治理未蓄水,将影响2022 年发电量,我们下调22-23 年归母净利预测至36.8/38.8 亿元(前值:38.4/39.0 亿元),引入24 年预测39.2 亿元。参考可比公司Wind 一致预期22 年平均PE16x,考虑两河口/杨房沟水电站产能释放带来长期价值提升,给予公司22 年17x 目标PE,对应目标价14.18 元(前值:15.37 元),维持“买入”评级。

    川投电力促21 年发电量上涨,田湾河水电站负面影响1Q22 已显现公司21 年完成发电量/上网电量48.53/47.64 亿千瓦时, 同比增长13.0%/12.9%,主要系公司控股子公司川投电力于2020 年7 月31 日对所收购的信达水电资产包实现财务并表。公司21 年归母净利同比下滑主要系:1)田湾河因仁宗海大坝治理导致净利润同比减少 0.5 亿元;2)子公司嘉阳电力资产处置收益减少,净利润同比减少 0.17 亿元。1Q22 公司发电量同比-26.9%,田湾河仁宗海水库21 年未蓄水导致的枯水期发电量下滑影响已显现。根据公司指引,田湾河22 年预计同比减少发电量5-8 亿千瓦时,因此其22 年营收/净利润或同比减少1.4-1.8/1.0-1.3 亿元。

    两河口/杨房沟水电站已全部投产,期待其电量充分释放截至22 年3 月18 日,两河口/杨房沟水电站的6 台(300 万千瓦)/4 台(150 万千瓦)机组已全部投运。1Q22,两河口/杨房沟发电量分别为6.87/5.26 亿千瓦时,上网电价0.460/0.352 元/千瓦时,较4Q21 的0.333/0.212 元/千瓦时同比增长较多,但我们判断上述电价均为临时电价(波动较大)。由于目前两河口水库仍未蓄满,雅砻江水电22 年仍将在蓄水及发电之间权衡,所以我们认为两河口/杨房22 年利用小时较难完全释放,具体发电情况与两河口水库蓄水安排及22 年来水情况相关性均较大,预计雅砻江水电22 年带来投资收益37.7 亿元(同比+24%)。

    目标价14.18 元,维持“买入”评级

    综合考虑田湾河水电站收益同比下滑及雅砻江水电投资收益同比上涨,预计公司22-24 年归母净利36.8/38.8/39.2 亿元,对应EPS0.83/0.88/0.89元,根据可比公司Wind 一致预期22E PE 均值16x,给予公司17x 22EPE,目标价14.18 元,维持“买入”评级。

    风险提示:两河口/杨房沟发电量不及预期;经济下行拖累水电需求。