铜陵有色(000630)：冶炼、铜箔业务盈利显著提升 业绩创历史新高

2021 年归母净利创历史新高，基本符合我们预期。

    公司公布2021 年业绩，实现营业收入1310.34 亿元，同比+31.77%；实现归母净利31.01 亿元，同比+258.29%；实现扣非归母净利27.38 亿元，同比+299.88%，实现基本每股收益为0.29 元/股，基本符合我们预期。

    业绩增项主要来自，一是2021 年公司主要冶炼产品量价齐升，毛利增长至75.99 亿元，同比+74%。1）电解铜量价齐升。2）冶炼副产品硫酸、金、银盈利能力提升。二是铜箔业务盈利能力上行。子公司铜冠铜箔实现净利润3.68 亿元，同比+412%。三是投资收益同比+341.89%至4.21 亿元，主要来自处置金通铜业、金翔物资部分股权丧失控制权后，剩余股权按公允价值重新计量产生的利得较大。业绩减项主要来自，一是税金及附加和费用的增加，但费用率平稳，且仍有下降空间。二是资产减值损失增加。

    发展趋势

    铜箔行业迈入需求高速增长的景气周期，铜冠铜箔已经形成“PCB+锂电铜箔”双核驱动的业务模式。2022 年公司预计将加快项目建设，形成各类高精度电子铜箔5.5 万吨能力。

    公司铜冶炼产能位居国内第二，冶炼业务盈利能力持续提升。我们认为，一是2022 年铜精矿加工费有望继续呈上行态势；二是硫酸价格或将保持高位，显著改善公司盈利能力。

    铜陵集团资源雄厚，米拉多项目投建顺利。2021 年米拉多全年生产铜精矿8.9 万吨，二期公司预计2024 年投产，达产后米拉多共形成25 万吨矿产铜产能，全球占比1%，我们预计其将成为全球铜矿供应的重要力量之一。

    2022 年主要产量产品预期如何变化？2022 年公司预计生产阴极铜160 万吨，同比持平；铜精矿5.19 万吨，同比-1%；铜加工材42.09 万吨，同比+7.4%；硫酸485.10 万吨，同比-0.41%。

    盈利预测与估值

    当前产品价格高企，周期股估值相应有所收缩，我们维持目标价5.2 元，考虑到公司是目前铜板块中α较强的标的，我们维持跑赢行业评级并上调盈利预测。我们认为，一是集团优质铜矿注入预期叠加冶炼加工费进入上行通道，公司铜矿自给率有望从3.8%提升至20%；二是深入布局铜箔业务，占据“消费电子+新能源车”赛道，公司估值或提升；三是公司硫酸业绩具备较强业绩弹性，硫酸价格上涨，公司盈利能力显著改善；四是铜冶炼加工费持续走强，利好公司冶炼业务，因此我们上调2022 年公司归母净利21%至42.93 亿元，引入2023 年归母净利预测44.34 亿元，当前股价对应2022/2023 年P/E 10.0x/9.7x，目标价对应2022/2023 年P/E12.7x/12.4x，隐含27.5%上行空间。

    风险

    米拉多注入节奏不及预期；锂电需求低于预期；大宗商品价格波动风险。