东山精密(002384)2021年报点评:业绩符合预期 管理改善持续兑现 汽车电子有望再造东山

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:耿琛/熊翊宇 日期:2022-04-21

  事项:

      公司2021 年营收317.93 亿(YoY +13.17%),归母净利润18.62 亿(YoY+21.72%),扣非归母净利润15.77 亿(YoY +21.17%);其中Q4 营收99.86 亿(YoY +1.48%),归母净利润预计6.64 亿(YoY+15.68%),扣非归母净利润5.37亿(YoY+3.96%)。

      评论:

      业绩符合预期,经营质量显著改善。2021 年全年扣非利润改善显著快于营收,经营性现金流持续优化,公司新的三年规划正在加快实现,新能源车相关业务收入同比增长120%。2021 年美元持续贬值,上游成本居高不下,盈利能力持续提升实属不易,Q4 扣非利润增速受汇率影响略有放缓,传统旺季中美元贬值拖累毛利率。

      主业经营亮点突出,传统业务改善逐步兑现。分业务看,线路板业务收入204.95亿,同比增长9.18%,毛利率15.5%,同比下降0.99pct;触控显示模组收入51.56 亿,同比增长26.07%,毛利率8.16%,同比下降3.91pct;LED 收入26.04亿,同比增长20.4%,毛利率18.31%,同比提升4pct;精密制造收入34.27 亿,同比增长14.47%,毛利率15.43%,同比下降0.29pct。PCB 业务中软板Mflex受汇率影响毛利率,Multek 经营改善成果显著,伴随服务器数据中心需求复苏,上游成本进入跌价通道,营收利润有望持续改善。传统业务提质增效举措已见成效,三大传统业务收入端均有显著改善,受上游成本影响目前仅LED业务毛利率明显改善。从综合毛利看,传统三大业务毛利同比增长6.65%,伴随改革持续推进和上游成本下降,传统业务有望持续实现盈利改善。

      财务状况持续优化,去杠杆战略已取得显著成果。21 年底资产负债率61.34%,同比下降3.53%,全年经营性现金流32.1 亿,同比增长9.46%,公司未来资本开支稳中有降,财务状况有望持续优化。财务费用大幅下降,其中利息支出减少1.75 亿,全年汇兑损失7000 万左右,考虑汇率导致的毛利率损失,剔除汇兑影响后公司实际经营状况改善更好。从费率看,21 年销售/管理/研发/财务费率分别为1.07%/2.46%/3.24%/1.37%,同比变动-0.66/0.02/0/-0.87pct。

      展望22 年,A 客户SE3 及下半年新机将贡献重要成长动能,AR/VR 亦将迎来放量。受益于国内高端机竞争格局改善,苹果新机备货依然有望超预期,疫情后时代软板产业链转移趋势加强,Mflex 份额仍有持续成长空间,从21 年第一大客户收入同比增长17.2%看出公司在A 客户中份额仍在显著提升。同时随着公司对冲力度的加大和新签订单价格较好,预计汇率波动对公司的业绩影响将显著减弱。展望未来A 客户新增料号确定性高,AR/VR 贡献行业新增量,公司在消费电子基本盘有望稳健成长。

      立体化布局汽车电子,开启下一个黄金十年。21 年新能源车业务已经实现翻倍以上增长,PCB、触控模组、精密制造在汽车电子中均有广阔发展空间。其中汽车软板深度合作T 客户,已经迎来爆发式增长,伴随BMS 软板持续渗透,未来软板替代传统线束,单车ASP 有望显著提升。Multek 汽车板卡位完成,以传统油车为突破口逐步扩大汽车板份额,触控显示融入智能座舱,车身结构件料号份额持续扩大,我们预测今年汽车电子业务有望继续实现翻倍以上增长,未来有望通过内生布局+外延收购并举等方式保持 50%+复合增速,中长期来看汽车电子业务有望再造一个东山精密。

      投资建议:公司作为国内领先的线路板厂商和精密制造龙头,我们坚定看好公司在5G/新能源时代的产业布局,考虑疫情及下游需求变化,将公司22/23 年EPS 预测由1.46/1.8 元调整为1.4/1.75 元,参考深南电路/鹏鼎控股/立讯精密等可对比公司估值,我们给予公司2022 年20 倍PE,目标价调整为28 元,维持“强推”评级。

      风险提示:手机、汽车销量不及预期,原材料、汇率大幅波动,行业竞争加剧。