老板电器(002508)年报点评报告：龙头地位稳固 打造全厨房产品矩阵

事件：老板电器发布2021 年报和2022 年一季报。公司21 年实现营收101.48亿元，同比+24.84%；归母净利13.32 亿元，同比-19.81%；。其中，21Q4 单季营收为30.77 亿元，同增22.96%；归母净利为-0.11 亿元，同比-102.00%。22Q1公司实现营收20.86 亿元，同增9.32%；归母净利3.68 亿元，同增2.47%。另外，根据公司公告，21Q4 计提坏账7.8 亿元，还原坏账减值影响、考虑抵税情况下（以15%税率估算） ，21 全年/Q4 单季度归母分别为19.64/6.09 亿元，同增18.26%/13.28%。

    传统品类维持优势地位，新兴品类持续发力。1）从增速情况看，第一品类群稳定增长，油烟机/燃气灶同增18.73%/27.25%，二、三品类群增长迅猛，蒸烤一体机/洗碗机/热水器同增71.26%/101.32%/172.57%；2）从占比情况看，品类结构持续优化、加快提升二三品类配套率，蒸烤一体机/洗碗机占比同增1.73/1.69pct至6.38%/4.44%；3）从市占率看， 21 年公司油烟机线上、线下双料第一，市占率分别为16.9%/30.5% ； 嵌入式蒸烤一体机/ 洗碗机线下市占率分别达34.8%/17.5%，一体机跃居线下第一。

    渠道布局完整，线上渠道高速增长。1）公司电商渠道高增，公司线上销售以直营模式为主，21 年直营同比增长39.13%；2）工程渠道优化客户结构，21 年小幅增长6.95%，但其油烟机在精装修市场稳居行业第一，份额达36.2%；3）零售和创新渠道增速平稳，21 年代销/经销同增19.23%/9.85%。

    控费能力较好，盈利能力稳定性强。1）原材料成本高企下，21 全年公司毛利率同比-3.81pct 至52.35%；除销售费率受会计准则调整影响外，其他费率均保持稳定， 21 年销售/ 管理/ 研发/ 财务费率同比-2.22/-0.07/-0.12/0.47pct 至24.19%/3.58%/3.61%/-1.38%；综合来看，21 年公司净利率同比-7.47pct 至13.29%。2）22Q1 毛利率同比-4.78pct 至52.56%；期间费率依然稳健；综合来看，22Q1 净利率小幅下滑1.45pct 至17.54%。3）现金流方面，21 年经营性现金流量净额同比-11.18%至13.65 亿元，22Q1 经营活动产生现金流量净额同比-12.38%至1.28 亿元，均主要系报告期内原材料等成本上涨，现金流出增加。

    拓渠道迈向拓品类，有望成功开拓第二增长曲线。在传统烟灶业务基本盘稳固的基础上，公司从拓渠道迈向拓品类，打造全厨房品类矩阵。今年3 月底发布的两款主品牌集成灶延续高端定位，以大火力、强排风特性引领行业；新兴品类洗碗机和蒸烤一体机持续放量，更适用中式厨房。老板电器依托品牌+渠道+组织架构优势，在敏锐洞察消费者需求下有望成功开拓第二增长曲线。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年实现归母净利润22.11/24.4/28.16 亿元，同比增长66.0%/10.4%/15.4%，维持“增持”评级。

    风险提示：原材料价格波动、房地产市场波动、市场竞争加剧