徐工机械(000425)年报点评报告：业绩表现亮眼 费用管理能力增强

21 年业绩：

    公司公布2021 年年报，业绩表现亮眼，营业收入增长14.01%，归母净利润增长50.57%：1）2021 年公司实现营收843.28 亿元，同比+14.01%，Q4实现营收145.32 亿元，同比-35.93%；2）全年实现归母净利润56.15 亿元，同比+50.57%，高于预告中枢1.15 亿元，Q4 实现归母净利润10.05 亿元，同比-22.35%；3）全年实现扣非净利润51.20 亿元，同比+45.27%，Q4 实现扣非净利润8.22 亿元，同比-25.77%。4）全年公司经营性现金流净额80.73亿元，同比+189.43%，现金流净利润比142.96%，经营质量较高。

    拆分公司业务来看，紧扣营业主线，实现高质量发展：

    全年起重机械、桩工机械、工程机械备件及其他三大产品线占公司营收10%以上， 分别实现销售收入272.09/89.52/189.34 亿元，同比分别增长2.72%/22.11%/7.24%，毛利率分别为22.46%/21.30%/5.34%，较去年同比-0.91pct/-0.18pct/-4.42pct。

    盈利能力整体提升，实现内生式快速发展：

    全年公司毛利率为16.24%，同比-0.83pct，Q4 毛利率为18.23%，同比+3.31pct；全年净利率为6.70%，同比+1.64pct，Q4 净利率为6.82%，同比+1.08pct；盈利能力提升得益于费用率不断优化，公司全年费用率为9.32%，同比下降0.64pct，Q4 费用率为13.51%，同比增加6.53pct，其中全年销售/管理/研发/财务费用率分别为4.66%/1.45%/3.17%/0.04%，同比分别变动0.48pct/0.06pct/-0.10pct/-1.09pct。

    国际收入贡献创新高：

    全年公司实现境外收入129.40 亿元，营收占比为15.35%，同比增长111.81% 。其中， 中大装、路面机械， 汽车起重机出口同比增长110.4%/92.1%/59.1%；“一带一路”沿线国家优势布局明显，亚太区、中亚区、非洲区同比增长50.8%/129.8%/93.1%。

    分产业板块情况：

    1）起重机板块强势引领，移动式起重机继续保持全球第一，起重机械首次跻身全球第一，随车起重机进位至全球第三。2）中大装出口占有率突破30%，牢牢占据出口第一位置，装载机升至全球前五。桩工机械稳居全球第一阵营，水平定向钻全球第一。3）道路机械首次进位至全球第三。4）举升类消防车、臂架类高空作业平台行业第一地位更加稳固，盈利能力大幅提升；小型工程机械收入同比增长50%；叉车收入同比增长258%；养护新基地正式投产运营，沥青站、底盘养护类产品进入行业前二。

    技术创新能力持续增强：

    1）全年新增有效授权专利817 件、累计6337 件，新增发明专利145 件、累计1670 件，新增PCT 国际专利34 件、累计122 件。2）正在制定2 项国际标准，其中主持1 项、累计制修订7 项，正在制修订56 项国家及行业标准，其中主持29 项、累计制修订254 项，其中主持128 项。

    盈利预测：考虑到目前工程机械的周期下行，我们调整收入增速中所有板块的下游增速，预计2022-2024 年归母净利润分别为64.20 亿（前值71.41亿）、74.51 亿（前值78.00 亿）、83.03 亿，对应PE 分别为6.61、5.70、5.11X，维持买入评级。

    风险提示：经济波动风险、市场竞争风险、供应链安全风险等