江山股份(600389)：一季度业绩大超预期 公司成长开启

公司发布2021 年年报及2022年一季报，2021年公司实现营业收入64.84亿元，同比提升26.60%，实现归母净利润8.16 亿元，同比提升143.76%，毛利率35.08%，净利率23.97%，ROE 高达24.18%。2022 年一季度实现营业收入27.19 亿元，同比提升74.97%，实现归母净利润6.46 亿元，同比提升452.22%。一季度业绩大超市场预期。

    农药景气创造超预期业绩，未来利润多点支撑。2022 年一季度农药价格均处高位。据中农立华，一季度草甘膦、丁草胺、乙草胺、异丙甲草胺、敌敌畏均价分别为7.51、4.62、5.00、5.50、3.05 万元/吨，同比分别上涨151%、74%、84%、90%、45%，价格高位中公司除草剂出货量3.04 万吨、杀虫剂出货量0.64 万吨，同比分别下降5%、提升11%。另外公司氯碱产品一季度均价1118 元/吨，同比提升76%，出货量12.1 万吨同比增长4%，享受量价齐升。目前受南美需求旺季提前来临带动，草甘膦等农药价格企稳反弹，同时公司2021 年底投产的阻燃剂、二嗪磷以及制剂项目有望为公司利润形成更强支撑。叠加江能公用扩张，看好公司业绩持续超预期。

    股权激励落地，国企高价受让福华股权，未来发展可期。公司此前发布2022 年限制性股票激励计划，激励规模占总股本2.98%，达到国企原则的上限，并以归母净利润及净资产收益率为考核目标，对未来基本面信心更强。二股东福华通过发行可转债及股权转让方式加速退出，乐山五通桥国资高价受让福华股份。企业高管去年12 月主动增持，叠加高比例激励落地，我们预期公司未来更富有想象空间。

    上调2022、2023 年，新增2024 年盈利预测，维持“买入”评级。公司一季度业绩大超预期，未来产品结构逐渐丰富，单一产品占比逐渐减少，周期弱化，成长属性越明显。我们上调2022、2023 年并新增2024 年盈利预测，预计2022-2024 年公司归母净利润分别为19.41、20.62、23.56亿元（此前2022-2023 年分别为13.59、16.18 亿元），对应PE 分别为8X/7X/7X，维持“买入”评级。考虑规模化国企激励完成后的成长动力、以及新产品预期，建议给予公司15 倍PE，目标市值291 亿。

    风险提示：草甘膦价格下降，项目投放不及预期