片仔癀(600436)：多核驱动 双向发展 推动全年业绩高速增长

事件

    公司发布2021 年年度报告

    4 月15 日晚，公司发布2021 年年度报告，全年实现营业总收入80.22 亿元，同比增长23.20%；实现归母净利润24.31 亿元，同比增长45.46%；实现扣非归母净利润24.06 亿元，同比增长51.40%，业绩符合预期。

    公司2021 年分配预案为每10 股派发现金红利12.10 元（含税），拟共分配现金股利7.30 亿元（含税）。

    简评

    多渠道扩展推动核心业务收入利润齐升

    整体来看，21 年公司收入端实现增长23.20%，保持了近年来快速增长的趋势；归母净利润增长45.46%，扣非归母净利润增长51.40%，利润端的高速增长主要由于核心产品片仔癀系列在新增电商渠道的天猫旗舰店及京东旗舰店快速放量，核心产品线上直销比例提升带动整体利润率的显著提升。

    2021 年Q4 公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为19.10 亿元、4.20 亿元和 4.00 亿元，分别同比增长32.55％、22.60％和49.18%，主要系核心产品片仔癀系列销售及利润两端的快速增长带动。

    多核驱动，双向发展，推动全年业绩高速增长

    2021 年，公司提出“多核驱动，双向发展”的新战略蓝图，目标要做优片仔癀、做大片仔癀牌安宫牛黄丸、做强片仔癀化妆品；对内持续挖掘潜力、提质增效，对外借助片仔癀的品牌、资本、及资源优势，积极寻找合适标的，稳妥推进外延并购，分板块来看：

    1）医药工业：实现收入39.72 亿元，同比增长45.36%，毛利率78.37%，同比增加0.74 个百分点。其中肝病用药实现收入37.01 亿元（近似认为片仔癀系列收入），同比增长45.75%，毛利率81.79%，同比减少0.16 个百分点，基本保持稳定，片仔癀系列产品下的多个单品销售创历史新高；心血管用药实现收入0.96 亿元，同比增长3166%，毛利率50.72%，同比增加34.09 个百分点，主要归功于在“自营+控销+动销”商业模式的推动下，价格较高的安宫牛黄丸实现快速放量。随着公司不断优化渠道建设，拓展线上自有渠道和加大线上+线下市场投放量，加强对渠道、终端以及价格体系的管控力，并以央视等权威媒体为依托，推进多维度立体宣传，预计2022年公司核心产品片仔癀系列的高速增长、以及片仔癀牌安宫牛黄丸销售规模的持续扩大有望推动公司医药工业板块继续保持高速增长。

    2）化妆品、日化业：实现收入8.41 亿元，同比下降7.05%，毛利率67.01%，同比增加6.49 个百分点。在化妆品方面，子公司片仔癀化妆品实现营业收入6.85 亿元，同比增长12.11%，净利润1.34 亿元，同比增长17.54%，围绕“大健康国妆护肤”的核心定位，全年实现了较为稳健的增长，并已完成片仔癀化妆品分拆上市保荐机构的遴选及初步尽职调查工作，分拆上市有望加速推进；在日化业务方面，子公司上海家化实现营业收入1.50 亿元，同比下降6.43%，净利润0.34 亿元，同比增长406.04%，利润端自2019 年实现盈利后保持高速增长，其中核心产品片仔癀牙膏坚持以“清火”为核心定位，2021 年成为全国清火牙膏销售额第一品牌；随着公司积极布局线上+线下双渠道，开展数字化营销建设，持续推出新产品线，预计未来公司化妆品、日化板块有望实现健康增长。

    3）食品：实现收入0.45 亿元，同比增长298.79%，毛利率14.63%，同比减少4.97 个百分点，食品业务全年实现高速增长，未来有望持续保持稳健增长。

    4）医药商业：实现收入31.46 亿元，同比增长10.64%，毛利率12.01%，同比增加3.15 个百分点，在疫情影响下仍实现了较为稳健的增长，预计未来有望继续保持平稳增长。

    我们预计未来随着体验馆、区域经销、零售药店及线上旗舰店等多渠道持续扩展，公司片仔癀系列产品销 售的健康增长将持续推动公司收入和利润两端的高速增长。

    新电商直营渠道带来利润率提升，其他财务指标基本正常2021 年，公司综合毛利率为50.72%，同比增加5.56 个百分点，主要由于高毛核心产品片仔癀收入占比提升及电商渠道直营旗舰店提升盈利能力所致；销售费用率8.11%，同比下降1.82 个百分点，控费效果理想；管理费用率为4.70%，同比增加0.46 个百分点，基本保持稳定；研发费用率为2.49%，同比增加0.99 个百分点，主要由于公司加大研发投入所致。应收账款同比增长20.17%，主要由于公司未结算货款增加所致；应收票据同比增长29.17%，主要由于子公司福建片仔癀健康产业有限公司未到期的银行承兑票据增加所致；经营活动产生的现金流量净额同比下降68.49%，主要由于公司定期存款增加。其余财务指标基本正常。

    盈利预测及投资评级

    我们看好公司多渠道扩展推动核心产品持续高质量快速增长，心血管类用药等其他品种共同放量。预计公司2022–2024 年实现营业收入分别为96.44 亿元、115.04 亿元和136.47 亿元，归母净利润分别为30.63 亿元、37.68 亿元和46.20 亿元，分别同比增长26.0%、23.0%和22.6%，折合EPS 分别为5.08 元/股、6.25 元/股和7.66元/股，对应P/E 分别为61.8x、50.2x 和41.0x，维持“买入”评级。

    风险分析

    多渠道扩展不达预期、药品价格降价风险、税收政策变化风险、原材料供给风险和原材料价格风险、汇率变动风险。