方正电机(002196)：业绩拐点已至 未来可期

事件：4 月14 日，公司发布2021 年年报及2022 年一季报，2021 全年实现营业收入18.9 亿，同比增长65.5%，归母净利润0.25 亿，2021 年实现扭亏，毛利率8.83%；2022 年Q1 实现营业收入5.71 亿，同比增长38%，归母净利润0.06 亿，同比下降约12%，毛利率10.37%。

    一季度扣非后扭亏，盈利能力改善可期。2021 年Q4 单季度公司实现收入5.89 亿元，同比增长48%，毛利率为5.6%，受到2021 年原材料大幅上涨影响，全年扣非后归母净利润为-1.45 亿元。2022 年Q1 业绩同比下滑原因包括：1）受疫情影响，深圳、上海等地的子公司停产，导致产能利用率下降，业绩短期承压；2）硅钢片、铜、铝等大宗商品价格持续上涨，2022 年初公司已经调整售价，部分原材料价格影响已经传导，但是Q1 原材料价格上涨仍影响盈利，价格传导存在滞后。

    2022 年Q1 公司毛利率环比2021 年Q4 提升约4.8 个百分点，扣非后归母净利润实现盈利。公司盈利能力改善：1）公司驱动电机产品价格提高，传导部分上涨的原材料成本；2）产品结构改善，公司从A00 级车型逐步拓展到新势力车企的中高端车型扁线电机产品，价值量改善明显；3）规模效应逐步体现，成本有望持续优化。综合来看，公司的毛利率随着上述变化的逐步兑现，有望改善到15%-20%的区间内，盈利能力的边际改善有望逐步体现。

    驱动电机持续扩产，传统业务稳中有升。1）驱动电机业务：根据公司公告，目前公司产能约85 万台，其中圆线电机约70 万台，扁线电机约15 万台，公司拟定增募资10 亿元，扩产180 万台新能源汽车驱动电机产能，公司已经开始新一轮扩产的前期工作，预计在未来2-3 年内加速落地。根据公告，公司将积极拓展其他客户，并逐步为新增客户匹配新的产能，预计2025 年公司年产能有望超过400 万套，营收有望持续高增长。2）传统业务：公司缝纫电机客户结构以国际龙头为主，收入和盈利能力稳定，产能逐步转移至越南，成本进一步优化；电动工具电机和雨刮器电机等微特电机，新客户加速拓展中，收入有望保持稳定增长；汽车电子业务短期受到上海疫情扰动，中长期受益于国六产品订单，收入和盈利能力均有望改善；智能控制器一季度受到深圳疫情影响，短期盈利盈利能力承压，中长期随着公司核心客户科沃斯、伊莱克斯等头部企业的出货量而稳定增长。

    积极拓展新客户，产品走向高端市场。2021 年，公司整体的出货量约45 万台，其中接近80%为上汽通用五菱的A00 级车型的驱动电机，贡献收入接近4 亿元，小鹏贡献收入约3 亿元。公司现有核心客户包括小鹏、蔚来、长城、吉利和上汽通用五菱等，2022-2023 年主要增量来自蔚来、小鹏和长城等核心客户。随着公司对现有客户的稳定供货，公司仍将持续拓展国内其他主要新势力车企、自主品牌客户以及部分国际客户，预计公司2022 年出货量可以达到100 万台左右。

    我们认为，2022 年公司传统业务有望稳定增长，驱动电机业务有望实现量价利齐升的状态：1）公司进一步完善定价机制，上游铜、铝等原材料成本有望继续传导至下游；2）拓展新客户，产品配套车型高端化；3）公司持续扩产，产品放量在即。实现扭亏为盈后，量价齐升有望助力公司业绩未来持续高增长。

    投资建议：由于一季度疫情影响，公司出现部分子公司停产以及下游客户停产情况，影响公司收入和业绩情况，故调整公司盈利预测，预计公司2022-2024 年收入分别为27.98 亿元、45.33 亿元、77.07 亿元，归母净利润分别为0.78 亿元、2.81亿元、5.31 亿元，对应当前市值39 亿元，PE 分别为50、14、7 倍，维持“买入-A”

    评级，6 个月目标价15 元/股。

    风险提示：原材料价格波动风险；新能源销量不及预期风险；客户拓展不及预期风险；扁线电机渗透不及预期风险。