新凤鸣(603225)：FY21业绩符合预期 1H22长丝盈利有压力

FY21 业绩符合我们预期

    公司公布FY21 业绩：收入447.70 亿元，同比+21.1%；归母净利润22.54亿元，对应每股盈利1.47 元，同比+274%；即4Q21 归母净利润3.20 亿元，同比-6.9%，环比-47.7%，符合我们的预期。

    FY21 公司实现涤纶长丝销量535 万吨，同比+18.1%；4Q21 实现涤纶长丝销量141 万吨，同比+5.0%，环比-0.4%。

    发展趋势

    3-4 月长丝需求低迷，1H22 业绩或承压。1Q22 油价大幅上涨，长丝产业链价格波动较大，其中涤纶长丝POY、FDY 和DTY 价格分别上涨650/850/700 元/吨，原料PTA 和MEG 价格分别上涨1190/245 元/吨，涤纶长丝价差收窄。快速上涨的原油价格扰乱了下游市场的需求，产业链向下传导受阻。此外，华东地区疫情反复，影响了长丝主要消费地华东地区的物流，需求被进一步压缩，我们预计3-5 月都将有所影响。1Q22 涤纶长丝POY/FDY 平均价差分别同比-172/+23 元/吨；且我们预计4-5 月盈利仍将低迷，或将影响公司1H22 业绩。聚酯工厂库存上升到历史同期较高位置，4 月几家涤纶长丝龙头企业已开始降低负荷生产。

    涤纶长丝行业进入寡头竞争格局，周期性波动将减弱。2021 年涤纶长丝行业CR3 提升至近50%，且我们认为涤纶长丝是“PX-PTA-涤纶长丝”产业链中格局相对较好的，行业周期性波动或将减弱。2021-2023 年，涤纶长丝每年有望新增产能250-350 万吨，我们认为行业供应增速保持稳定，需求已成为影响长丝盈利的关键变量。

    新凤鸣规划“两个千万吨”，保持高速成长。公司目前有630 万吨长丝产能，并已实现向上一体化配套了500 万吨PTA 产能。到2022 年底，公司将有700 万吨涤纶长丝产能和120 万吨涤纶短纤产能。公司在“十四五”

    期间规划了涤纶长丝和PTA 双双达到“千万吨”的目标，我们预计2021-2023 年公司长丝销量CAGR 为19.2%，保持高增长。

    盈利预测与估值

    由于油价高位和需求低迷，涤纶长丝利润率将下滑，我们下调2022/2023年净利润30.2%/11.9%至21.29 亿元/31.96 亿元。当前股价对应2022/2023 年8.1 倍/5.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，基于业绩的下调，我们下调目标价18.9%至14.60 元，对应10.5 倍2022 年市盈率和7.0 倍2023 年市盈率，较当前股价有28.7%的上行空间。

    风险

    涤纶长丝和下游需求低迷的风险，油价大幅波动的风险，公司横向拓展失败以及向上一体化进度缓慢的风险。