中牧股份(600195):猪用疫苗与化药增长较快 1H22主业或存压力

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:张宇茜/郭海燕 日期:2022-04-15

2021 年归母净利润同比+22.2%,符合预期

    中牧股份公布2021 年业绩:2021 年营业收入同比+6.1%至53.02 亿元,归母净利同比+22.2%至5.14 亿元;4Q21 收入同比+2.0%至13.96 亿元,归母净利扭亏至0.49 亿元(去年同期-0.66 亿),符合我们及市场预期。

    1)生物制品业务:2021 年收入同比-0.3%至14.29 亿元,销量同比-5.0%,主因禽养殖盈利不佳令禽用疫苗销量有一定下滑。但随生猪养殖复产,猪用疫苗销售较好,我们估算代表产品猪口蹄疫疫苗销量同比超+20%。盈利能力上,该业务毛利率同比+5.5ppt 至58.1%,源于高毛利率猪用疫苗收入占比提升、公司GMP 改造令生产成本优化;

    2)化药业务:受益于化药制剂、原料药等价格上涨,2021 年该业务收入同比+24.0%至12.57 亿元,毛利率同比+4.2ppt 至31.02%;3)饲料及贸易业务:2021 年饲料、贸易业务表现平稳,收入同比-1.3%、+2.6%至11.02、14.50 亿元,但因配方优化,饲料销售优于行业整体。

    发展趋势

    1H22 动保行业景气度偏弱,关注新冠疫情扰动:1)行业层面,近期生猪养殖行业整体陷入深度亏损,导致动物疫苗投入减少,需求受到拖累,据国家兽药基础数据库,1Q22 行业批签发量同比-19.8%。向前看,我们判断2Q22行业需求仍偏弱,且新冠疫情一定程度扰动行业生产、物流配送,建议持续关注疫情影响;2)公司层面,市场苗开发及营销加强,近期公司研发牛口蹄疫OA、猪乙脑、牛结节疫苗等新品,并加强客户开拓,2021 年销售费用率同比+0.9ppt 至9.6%。整体看,我们认为1H22 动保板块需求较弱,且新冠疫情令生物制品主业面临一定压力,但公司增强内功,2H22 或有改善机会。

    公司化药业务增长具有看点,与牧原合资成立兽药公司利在长期:短期看,我们判断本年公司化药业务有望量价齐升,湖北中牧安达工厂复产、出口业务拓展均可提振销量;且公司积极实行替抗产品推新、质量优化,如沙咪珠利溶液等,我们认为这有助于兽药均价向上。中长期看,据公司公告,4 月公司拟与全资子公司南京药业、牧原股份三方合资成立中牧牧原,主营兽药业务。我们认为这利于公司强化兽药规模优势,并协同养殖龙头促进产品线升级。

    盈利预测与估值

    股价对应2022/23 年19/15 倍P/E。我们基本维持2022 年归母净利预测6.03亿元,引入2023 年预测7.73 亿元。维持目标价13.5 元,对应2022/23 年23/18 倍市盈率,较当前股价有22%向上空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    下游景气低迷;原料价格大幅波动;极端天气;动物疫情风险。