恩捷股份(002812)：21年业绩亮眼 隔膜龙头高筑产能壁垒

21 年业绩亮眼。2022 年4 月11 日，公司发布2021 年年报，全年实现营收79.82 亿元，同比增长86.37%，实现归母净利润27.18 亿元，同比增长143.60%，扣非后归母净利润25.67 亿元，同比增长159.17%。公司21 年Q4 实现营收26.43 亿元，同比增长55.34%，环比增长35.89%，归母净利润为9.55 亿元，同比增长102.28%，环比增长35.42%，扣非后净利润为9.87 亿元，同比增长128.94%，环比增长53.05%。

    22Q1 盈利能力维持稳定。2022 年4 月11 日，公司发布2022 年第一季度业绩预告。公司预计第一季度实现归母公净利润8.65-9.50 亿元，同比增加100.19%-119.86%，实现扣非归母净利润8.35-9.20 亿元，同比106.20%-127.19%，业绩较21 年Q4 基本环比持平。扣除相关奖金影响，我们预计一季度单平净利超过0.9 元/平，环比基本持平。

    全球布局，加速产能扩张。公司产能全球布局，已在上海、无锡、江西、珠海、苏州、常州、重庆等地布局生产基地，并在匈牙利建设海外基地，21 年产能规模超50 亿平。21 年下半年，公司与宁德时代合资投建隔膜项目，投资金额80 亿元，21 年8 月公司与亿纬锂能合资建设年产能16 亿平隔膜项目，投资金额52亿元，预计23 年公司规划产能破100 亿平。2021 年公司隔膜出货量约30 亿平，我们预计22 年公司隔膜出货约50 亿平，23 年有望实现70 亿平的交付能力。

    签订供货协议锁定优质客户。21 年12 月，宁德通过支付预付款用于保障22 年隔膜供应，金额约51.8 亿元；22 年1 月，公司与中创新航签订保供协议，协议金额约25 亿元；22 年1 月，公司与海外某大型车企签订生产定价合同，约定22-24 年供应数量不超过16.5 亿平；21 年6 月，公司与Ultium Cells, LLC 签订合同，采购金额为2.58 亿美元以上；19 年5 月，公司与LG Chem,Ltd 签订《购销合同》，合同金额不超6.17 亿美元，合同期限5 年。公司与全球优质企业签订战略合作协议，未来需求确定性较高，进一步夯实龙头地位。

    在线涂布技术应用，盈利能力增强。成本端：公司满产满销，规模效应显著，此外公司涂布技术产线正式应用，减少涂布前的收卷、分切等流程，实现降本增效；价格端：隔膜行业设备壁垒高，扩产周期长，供需紧平衡态势延续，价格有望普涨；产品结构端：在线涂布技术的应用有望带动涂覆隔膜占比的快速提升。

    投资建议：我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为47.14、68.08、89.73 亿元，同增73.4%、44.4%、31.8%，当前股价对应2022-2024 年PE 分别为38、26、20 倍。考虑到隔膜为优质赛道，公司龙头地位稳固，维持“推荐”评级。

    风险提示：终端新能源车销量不及预期；扩产速度不及预期。