恩捷股份(002812)：高技术壁垒维持盈利能力 业绩确定性强

　　事件：公司发布2021年度报告，2021年全年实现营业收入79.82亿元，同比增长86.37%；实现归母净利润27.18 亿元，同比增长143.60%；实现扣非归母净利润25.67 亿元，同比增长159.17%。2021 年单四季度实现营业收入26.43亿元。同比增长55.34%，环比增长35.89%；实现归母净利润9.62 亿元，同比增长103.81%，环比增长36.45%；实现扣非归母净利润9.39 亿元，同比增长117.81%，环比增长45.58%。

    　　锂电池隔膜：量价齐升带来盈利能力大幅提升。经测算，公司四季度锂电池隔膜出货量超10亿平，全年出货量超30 亿平方米，对应单位利润约0.9 元/平方米。报告期内，公司启动苏州捷力2亿平方米涂覆膜项目，扩产产品应用场景，进一步提高单品价值量。截至2021 年底，以7μm+2μm陶瓷涂覆隔膜为例，均价已达到2.6 元/平方米，较三季度末上涨0.2 元/平方米，涂覆技术的引入进一步增大了公司的利润空间。未来，预计公司将大面积配套在线涂布技术，提升涂覆隔膜出货占比，盈利能力持续增长。

    　　公司与客户深度绑定，未来业绩确定性极强。2022 年，公司相继与宁德时代、中航锂电签订保供协议，承诺2022 年向宁德时代供应总金额不低于51.78 亿元的湿法隔膜，对应供应量约30亿平方米；承诺向中航创新供应总金额不超过25亿元隔膜，对应供应量约5 亿平方米。综上，公司2022 年锂电池隔膜出货量已锁定约35亿平方米。此外，公司与某海外大型车企、LG等签订长期供应协议，提前锁定大额订单。据统计，公司现有客户到2025 年产能将达到1400GWh，较2020 年末增长约1000GWh，对应每年新增超过150 亿平方米的隔膜需求，未来下游需求呈现爆发性增长，公司发展空间巨大。

    　　2022 年一季度业绩仍维持同比高增。公司发布2022 年第一季度业绩预告，实现归母净利润8.65 - 9.50 亿元，同比增长约100.19% - 119.86%，环比小幅下降；实现扣非归母净利润8.35 – 9.20 亿元，同比增长106.20% - 127.19%。对应22Q1锂电池隔膜出货量为10亿平方米，预计复工后22Q2出货环比增长，达14 亿平方米，小幅上调全年出货预期，有望超过55 亿平方米。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024 年EPS 分别为5.95 元、8.42 元、10.72 元，未来三年归母净利润将保持52%的复合增长率。考虑到当前公司互补品（碳酸锂等）价格高企，下游需求短期内波动较大，暂维持“持有”评级。

    　　风险提示：公司产能未能如期释放的风险；主要原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险；技术进步和产品替代的风险；汇率变动的风险。