伯特利(603596)：收购万达公司补齐转向系拼图 智能底盘龙头全面出击

　　事件：4月8日公告，公司拟以自有资金2.0 亿收购万达汽车方向机股份有限公司45%股份（简称“万达公司”）。公司及瑞智联能（奇瑞科技子公司）拟共同收购万达零部件所持万达公司65%的股权，其中公司以自有资金2.0亿元收购45%的股权，瑞智联能以8924 万元收购20%股权，收购完成后伯特利将并表万达公司。

    　　万达公司为国内转向器、转向管柱头部企业。万达公司成立于1996 年，是国内专业从事汽车转向系统产品研发生产的一级汽车零部件供应商，公司产品涵盖了10 多个系列200 多个品种的管柱式电动转向器、电动可调转向管柱、齿轮齿条转向器、液压助力转向器、转向管柱等转向系统产品。截至2016 年，公司具备年产320 万套转向系统的能力，2017年公司在转向器总成及组件、转向管柱及组件两大领域分别列中国第8、第7。2020 年/2021 年1-11 月公司分别实现营收为7.2/7.5 亿元，实现净利润分别为-1576 万/ 1714 万元。

    　　万达公司客户资源丰富，其中大众系客户资源与公司形成良好互补。万达公司的主要客户有德国大众、美国英格索兰、上汽通用五菱、江铃汽车、奇瑞汽车、浙江吉利、上海大众、一汽大众等中大型厂商。此外，公司正加速新能源领域布局，目前已与北汽新能源、长城华冠、长江汽车等新能源汽车公司建立了合作关系。我们认为伯特利与万达公司在奇瑞、吉利、江铃等重叠客户中将形成良好的产品协同效应，万达公司的大众系客户资源有望为伯特利完善客户拼图。

    　　执行层到系统级应用全面打通，智能底盘龙头全面出击。并入万达公司后，公司将加速实现线控制动+线控转向的布局，公司即将落地智能底盘从执行层到应用的立体布局。1）执行层壁垒日益深厚。伯特利凭借内生积累已实现盘式制动系统、ABS、EPB、ESC、WCBS 的全面覆盖，2022 年公司预计完成WCBS2.0 原理样机开发与发布、ESC620 投产、芯片替代方案的设计与投产；2）系统级应用即将落地。2022 年ADAS公司将启动运营，将开发泊车/城市工况周视技术并获取量产项目。

    　　投资建议：我们预计公司2022 年、2023 年和2024 年实现营业收入为47.0 亿元、61.1 亿元和73.7 亿元，对应归母净利润为6.7 亿元、8.7 亿元和11.4 亿元，以今日收盘价计算PE 为36.2 倍、28.0 倍和21.2 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品开发及量产进度不及预期、原材料成本上升超预期，车市需求复苏不及预期