新疆众和(600888)：全产业链协同优势突出 业务高景气仍将延续

　　事件：新疆众和发布2021 年年报。报告期内，公司实现营业收入82.26 亿，同比增43.88%，归母净利润8.53 亿，同比增142.97%，扣非归母净利润9.31 亿，同比增192.72%；其中21 年Q4 实现营业收入20.52 亿，同比增12.47%，环比降5.93%，实现归母净利润2.63 亿，同比增137.43%，环比降2.04%。

    　　报告期内，公司主营产品量价齐升，推动公司业绩高增长。

    　　从量方面来看，2021 年铝电子材料下游市场需求旺盛，公司产销量整体上涨。报告期内，公司高纯铝产量6.96 万吨（yoy+2.89%），销量3.67 万吨（yoy+2.92%），电子铝箔产量2.93 万吨（yoy+21.63%），销量2.11 万吨（yoy+16.15%），化成箔产量2,476.56 万平方米（ yoy+32.03% ）， 销量2,557.94 万平方米（yoy+48.76%），铝合金产品产量8.58 万吨（yoy+31.03%），销量7.94 万吨（ yoy+46.76%）， 铝制品产量7.08 万吨（ yoy-7.28%）， 销量5.92 万吨（yoy-6.41%）。

    　　从价方面来看，2021 年铝行业在产能红线以及能耗双控政策的影响下，整体供需偏紧，行业景气度持续上升，铝价持续处于高位。报告期内，长江有色市场铝A00均价为18,898.11 元/吨（yoy+33.18%）。

    　　费用管控能力有所提升。21 年公司期间费用率为6.44%，较去年同期减少3.96pcts，具体来看：1）销售费用率由2.22%→0.83%，下降1.39pcts，主要为会计准则变更，相关的运输成本由“销售费用”重分类至“营业成本”，重述后销售费用率由0.90%→0.83%，下降0.08pcts；2）由于本期职工薪酬和股权激励费用有所增加，管理费用同比增长16.0%至2.32 亿元，管理费用率由3.50%→2.82%，减少0.68pcts；3）财务费用方面，由于本期利息支出同比减少13.57%，财务费用率由4.02%→2.38%，减少1.64pcts；4）研发费用率由0.66%→0.41%，下降0.25pcts。

    　　铝电子材料高景气抬升整体盈利中枢。报告期内，公司铝电解电容器业务在新能源行业发展带动下，景气度持续抬升，光伏、新能源车等领域快速发展，叠加海外供应链短缺等因素，铝电解电容器需求旺盛，2021 年10 月后有10%-20%的涨幅，景气传导下21 年公司电解箔销售单价抬升5.4%至64.58 元/平米。预计在新能源发展趋势下，铝电解电容器价格或将持续处于高位，公司电极箔产品景气度仍将维持。

    　　配股项目有望成为公司新的业绩增长点。2021 年4 月，公司募投年产15,000 吨三层法高纯铝产能置换与升级、年产3,000 吨高强高韧铝合金及年产500 吨超高纯铝基溅射靶坯的现有中试线扩产项目，持续加大公司在高纯铝下游市场的开拓力度，并或将拓展公司未来增量空间。

    　　盈利预测及投资建议：受益于电解铝行业供需偏紧局势及新能源业务的发展趋势，公司主营业务高景气仍有望维持，我们预计公司22-24 年电极箔产量2600/2650/2700万平米，并在22-24 年铝价2.0/2.1/2.1 万元/吨，电极箔销售单价为65/65/65 元/平米的假设下，预计22-24 年公司归母净利润分别10.53/12.91/13.55 亿元（此前22-23 年预计分别为9.51/11.67 亿元），对应22-24 年PE 分别为10/8/8X。维持公司“买入”

    　　评级。

    　　风险提示事件：宏观经济波动产品价格大幅波动；原材料等成本大幅上升导致的公司利润水平不及预期风险；电极箔行业景气度下行风险；在建项目不及预期风险。