三川智慧(300066)：2021业绩不及预期 “十四五”行业招标仍待启动

　　业绩回顾

    　　2021 业绩低于我们预期

    　　公司公布2021 业绩：收入9.37 亿元，同比减少0.1%，归母净利润1.89亿元，同比减少11%，业绩低于预期，主要由于原材料价格较高。单季度来看，4Q21 公司收入2.99 亿元，同比减少10%，归母净利润0.55 亿元，同比减少22%。

    　　智能表收入同比下降，原材料成本较高致毛利率同比下降。2021 年公司机械表收入2.60 亿元，同比增长9%，智能表收入5.13 亿元，同比减少10%。2021/4Q21 公司综合毛利率同比减少3.9/5.4ppt 至33.1%/30.9%，2021 年机械表、智能表毛利率分别同比减少5.2ppt/1.3ppt 至18.4%/39.0%，主要由于原材料价格较高，机械表成本构成中大宗商品占比较高。

    　　费用率同比上升，股权投资收益同比增加。2021 年公司期间费用率同比上升，其中，财务费用率同比减少0.2ppt，销售、管理、研发费用率同比增加0.7/0.7/0.2ppt。2021 年公司投资净收益同比增长46%至1.03 亿元，主要由于鹰潭供水工程项目收入增加带动鹰潭供水集团利润大幅增长，为公司提供投资收益0.70 亿元。2021 年公司经营活动现金净流入0.84 亿元，同比多流入0.31 亿元。

    　　发展趋势

    　　长期来看，水表智能化渗透率仍有较大提升空间。2021 年公司智能水表收入占水表收入比重约61%，过去4 年累计提升约20ppt，并带动公司水表产品均价累计提升约40 元至106 元。根据宁水集团统计，2020 年国内水表行业销量约8-9 千万只，智能表销售渗透率约30%，存量渗透率仅10-20%。参考我国电表、气表约70-80%的渗透率，水表行业仍有较大的智能化提升空间。十三五期间我国水表行业智能化渗透率快速提升，2020-2021年行业增速明显放缓。一方面，疫情阻碍水表销售、安装等工作，行业招标相对平淡，另一方面，2021 年为十四五开局之年，地方政府水务投资处于规划阶段，项目落地较少。往后看，我们认为水表行业招标有望逐渐恢复。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑原材料成本较高，我们下调2022 年EPS 预测13%至0.20 元，引入2023 年EPS 预测0.22 元。公司当前股价对应2022/2023 年25.2x/22.9xPE。我们维持目标价5.30 元，对应2022/2023 年26.3x/23.9x PE，有4%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　水表行业招标不及预期；新产品研发不及预期。