中青旅(600138)：疫情散发影响跨省游复苏;关注疫情及管控趋势

2021 年业绩基本符合盈利预告

    公司公布21 年业绩：营收86.35 亿元，同比+20.8%；归母净利润0.21 亿元，扣非归母净亏损1.15 亿元，同比收窄（20 年扣非归母净亏损3.95 亿元），业绩基本符合盈利预告。对应4Q21，营收24.05 亿元，同比下降4.0%，恢复至4Q19 的53.3%；扣非归母净亏损1.1 亿元（4Q20 扣非归母净亏损1.06 亿元），主要因为疫情反复影响乌镇客流复苏。分业务板块：

    乌镇景区客流恢复承压：21 年接待游客369 万人次，同比+22.1%，恢复至19 年同期40%；景区营收同比+121.3%至17.58 亿元；净利润同比下降57.0%至0.58 亿元。剔除政府补贴及房产业务影响，景区经营收入同比+13.7%（恢复至19 年同期约49%），净利润同比减亏0.60 亿元。分季度恢复来看，1Q21 客流恢复至19 年同期约30%；2Q21 疫情防控趋势向好，客流恢复68%；受21 年7 月底以来全国疫情多地散发影响，3Q21 和4Q21 客流仅恢复至19 年同期的27%。

    古北水镇人均消费增长显著：21 年接待游客同比+30.4%至152 万人次，恢复至19 年同期的63.5%；营收同比+34.3%至7.68 亿元，恢复80.8%，人均消费增长显著；净利润0.55 亿元，较20 年扭亏为盈。

    整合营销表现亮眼；酒店业务稳步恢复：21 年中青博联营收同比+47.2%，净利润0.44 亿元。山水酒店营收+11.8%，同比减亏0.12 亿元。

    发展趋势

    疫情反复下跨省游复苏不确定性较大；关注新项目开业进展。1）3 月以来国内多地疫情散发，尤其华东地区疫情对乌镇景区影响较大，4 月2 日乌镇景区公告闭园。我们认为长期而言管控举措边际优化的大趋势不变（如抗原检测试剂自测的放开、新版诊疗方案出台等），但短期内疫情反复影响具有较大不确定性，乌镇景区因跨省游客流基数大，复苏承压。古北水镇则验证了作为北京周边游产品的竞争力，复苏势头相对较好。2）公司参股的濮院景区目前计划22 年试营业，同时战略投资的普德赋上海“光明之城”沉浸式演艺项目计划22 年试运营，持续深耕产业链布局“旅游+”板块。

    盈利预测与估值

    考虑疫情反复下跨省游复苏的不确定性，下调22 年盈利预测40%至1.9 亿元，下调23 年盈利预测4%至4.7 亿元。当前股价对应20 倍23 年市盈率。考虑疫情管控举措边际优化下的复苏弹性，维持跑赢行业评级和13.5元目标价，对应21 倍23 年市盈率，较当前股价有6%的上行空间。

    风险

    疫情影响下景区复苏慢于预期；新项目开业不及预期。