中国东航(600115)年报点评报告：国内需求恢复较快 毛利率提升

　　收入增加，亏损略有扩大

    　　中国东航于2022 年3 月30 日发布2021 年度报告。公司2021 年营业收入671.27 亿元，同比增加14.48%，相比2019 年减少44.46%；归母净亏损122.14亿元，同比扩大3.79 亿元；扣非归母净亏损135.41 亿元，同比扩大8.63亿元。

    　　国内需求复苏较快，客座率略有下降

    　　RPK 方面，公司21 年RPK（收入客公里）同比上涨1.43%，较19 年下降50.94%，其中国内需求复苏较好，国内航线RPK 同比上涨10.81%，恢复到2019 年水平的74.59%；境外需求仍处于低位，国际航线、地区航线RPK同比分别下降83.14%、10.55%。ASK 方面，公司21 年ASK（可用座公里）同比上涨5.67%，较19 年下降40.54%，其中国内航线ASK 同比上涨15.82%，较19 年同期仅下降9.13%；国际航线、地区航线ASK 同比分别下降76.06%、18.96%。客座率方面，由于ASK 增速高于RPK，公司21 年客座率同比减少2.83 个百分点，为67.71%，较19 年降低14.35 个百分点。

    　　客公里收益提升，货运收入大幅增加

    　　客运：2021 年公里收益0.531 元，同比增长7.93%，其中国内0.509 元，增长11.87%，国际航线1.788 元，同比大幅增长120.47%，我们认为系因国际线减班所致。货运：21 年货运收入为83.09 亿元，同比大幅增长69.74%，相比2019 年激增117.17%，占公司航空运输收入的12.88%。吨公里收益2.449 元，同比提升10.07%。

    　　航油成本高企，营业成本控制较好，毛利率上升期内公司航油成本205.93 亿，同比大幅度增长48.79%，主要是因为燃油价格大幅上涨和航班量增加。但公司营业成本总体控制较好，21 年营业成本800.41 亿，同比增长13.05%，小于收入增速，毛利率提升1.51 个百分点。

    　　扣油成本594.48 亿元，同比仅增长4.36%，远低于收入增速。但期内财务费用同比增加48.26%至38.80 亿元，主要由于利息支出大幅增加以及汇兑收益大额减少。

    　　预计2022 年业绩修复加快，但仍难实现盈利

    　　公司作为国内头部航司，以上海两场作为主运营基地，航线和市场优势明显，盈利弹性大。“十四五”期间民航业供需错配的大背景下，预计客座率或将提升，航司收益水平改善。但受全球疫情形势不稳定和油价大幅上涨影响，我们下调之前对公司22-23 年净利润预测13.3/78.6 亿元。预计公司2022 年仍难以实现盈利。2023 年国际航线有望开始放开，公司将受益于国际线收入增长和国内线收益继续改善的双重红利。预计22-24 年净利润-69.6/5.7/31.1 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：各地疫情恢复不及预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，国内经济增速不及预期，航空安全事件