美凯龙(601828)公司简评报告：坚持拓品类重运营 全年扣非净利润增长靓丽

事件：2021 全年实现营业收入155.13 亿元，同比+8.97%；实现归母净利润20.47 亿元，同比+18.31%，扣非后归母净利润16.58 亿元，同比+42.62%。

    点评：

    渠道稳健发展，全年扣非归母净利润增长靓丽。公司全渠道多业态稳健发展。渠道端，公司全年自营商场/委管商场数量分别增至95/278 家，持续拓展下沉市场。品类端，公司9 大主题馆顺利落地，进一步拓展品类实现全品类覆盖。从单季情况来看，公司Q4 受去年同期高基数及今年下半年疫情反复影响，单季实现营收41.59 亿元，同比-11.7%；单季实现归母净利润-0.18 亿元，主要原因为公司根据实际经营情况，于年末对伟邦家居商标使用权一次性计提约2.2 亿元减值。剔除非经常性损益影响，公司Q4 单季扣非后归母净利润为1.89 亿元。

    综合毛利率维持稳定，财务费用率下降明显驱动净利率提升。公司全年毛利率同比+0.16pcpts 至61.67%，基本维持稳定。期间费用方面，销售费用率+1.4pcpts 至13.3%，管理及研发费用率+1.25pcpts 至13.31%，财务费用率-1.45pcpts 至15.86%，我们认为主要受益于公司有息负债同比13.88%至391 亿元，驱动公司资产负债率下降3.7pcpts 至57.4%。综合影响下，公司全年扣非后净利率同比+1.04pcpts 至14.11%。

    自营和家装业务表现稳健，全年经营现金流大幅提升。具体分业务看，公司自营及租赁/委管商场/家装业务/建造施工及设计分别贡献营收80.95/32.56/13.96/14.99 亿元，分别同比+21.1%/-9.1%/+14.01%/-10.17%。

    其中，家装业务充分依托公司线下商场实体网络，全年家装门店数量已增长至253 家。租金收入表现优异驱动公司经营现金流提升显著，全年实现经营现金流净额53.81 亿元，同比+29.35%。其中，销售商品和劳务收到现金/营业收入（%）与去年同期相比+6.48pcpts 至102.64%。

    投资建议：看好卖场龙头长期占据我国家居零售主导。公司作为线下家居卖场龙头，品牌深入人心，凭借一站式全品类覆盖及海量数据支撑，仍然具有突出聚焦流量能力。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为25.5/29.7/33.3 亿元，对应当前市值PE 分别为14/12/11X，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：疫情反复，渠道开拓不及预期，投资性房地产公允价值波动。