渝农商行(601077)：零售战略显效 资产质量改善

零售战略显效，资产质量改善

    21 年归母净利润、营收、PPOP 分别同比+13.8%、+9.4%、+8.7%，增速较1-9 月+1.1pct、-0.4pct，-1.8pct，净利润增速略低于我们预期（15.3%）。

    21 年拟每股派息0.2525 元，现金分红比例30.00%（2020：30.01%），股息率6.47%（2022.03.30）。零售立行及BBC 生态战略成效显著，资产质量持续改善，风险抵御能力强化，我们预计公司基本面有望持续向好。鉴于开年以来信贷需求偏弱，我们预测2022-24 年EPS 0.93/1.04/1.17 元（前次0.96/1.07/-元），22 年BVPS 预测值9.52 元，对应PB 0.41 倍。可比公司22 年Wind 一致预测PB 均值0.73 倍，公司县域布局优势稳固，战略转型显效，但尚在转型期和出清期，我们给予22 年目标PB0.60 倍，目标价由5.30 元（对应21 年目标PB0.60 倍）调至5.71 元，维持“增持”评级。

    零售立行推进，零售贷款增势较强，息差较前三季度下行21 年末总资产、贷款、存款同比+11.4%、+14.6%、+4.7%，较9 月末-1.5pct、-2.1pct、+2.9pct。零售贷款、对公贷款、票据同比+27.3%、+2.4%、+48.6%，零售端经营及再就业贷、其他贷款（主要是消费贷）同比+34.4%、45.2%，对公贷款余额较9 月末减少。零售贷款/总贷款较9 月末+0.4pct 至47.3%，零售收入/营收同比+1.7pct 至40.5%，“零售立行”战略显效。存款活期率较9 月末持平于30.5%。净息差较1-9 月-4bp 至2.17%，资负两端均有拖累；生息资产收益率、计息负债成本率较H1 -4bp、+1bp 至4.27%、2.26%。

    BBC 生态圈成效显著，财富管理渠道拓宽

    21 年中收同比-6.2%，较1-9 月+4.1pct，中收/营收较1-9 月+0.8pct 至8.8%。

    中收受资金理财收入拖累（同比-15.4%），由于金融市场资产收益率下降；代理及委托、银行卡收入增长较快，前者由于代销理财、基金、保险规模增势较好，后者受益于BBC 生态战略带动商户业务增长，有效商户达40.2 万户，同比+151.25%，累计交易额同比增长41.8 倍至475.6 亿元，商户AUM同比+111.4%至348.5 亿元。其他非息收入同比+82.0%，较1-9 月-37.4pct。

    资产质量持续改善，风险抵御能力显著提升

    21 年末不良率、拨备覆盖率较9 月末-2bp、+28pct 至1.25%、340%，逾期90 天以上、60 天以上贷款拨备覆盖率达581%、517%，同比+83pct、59pct。前期加速出清大额潜在风险，风险抵御能力显著增强。对公、个人不良率较6 月末-2bp、+9bp，房地产贷款余额持续压降且无不良贷款。关注率较6 月末-35bp 至1.92%。Q4 年化信用成本3.21%，较Q3+1.63pct、同比-0.42cpt，拨备计提以信贷资产、对公条线为主，仍维持较高水平。

    风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。