美凯龙(601828)年报点评：21年扣非归母净利同增42.6%

2021 年扣非归母净利同增42.6%，维持“买入”评级公司披露2021 年报，全年实现营收155.1 亿元，同增8.97 亿元；归母净利实现20.5 亿元，低于Wind 一致预期的26.7 亿元，低预期原因主要系公司非经常损益拖累；扣非归母净利实现16.6 亿元，同增42.6%。公司经营性现金流持续改善，但考虑疫情反复冲击仍将影响公司开店进程以及盈利能力，因此我们调整了盈利预测，22、23 年EPS 为0.68、0.80 元（前值0.89、1.00 元），并新增24 年预测EPS 0.90 元，参考Wind 可比公司2022 年一致预期11.7xPE，考虑公司21 零售总额占家居连锁卖场居市场第一、龙头地位稳固，给予公司2022 年13x PE，目标价8.84 元（前值11.57 元），维持“买入”评级。

    经营性净现金流有显著提升，截至2021 年底资产负债率同降3.7pct2021 年自营/委管卖场出租率达94.1%、91.4%，自营及租赁业务收入同增21.1%至80.9 亿元，经营效率有明显提升；截至2021 年底，公司有327个签约项目已取得土地使用权，均为委管商场，一方面印证公司践行轻资产运营战略决心，另一方面为公司未来展店做好充分准备。公司通过经营策略转变带来的效率提升，2021 年经营性净现金流实现53.8 亿，较2020 年的41.6 亿元有明显改善。降杠杆方面，截至2021 年底，公司资产负债率较20 年底下降3.7pct，有息负债率下降63 亿。

    非经常损益拖累，21Q4 公司归母净亏损1750 万公司21Q4 营收同比下滑11.7%至41.6 亿元。营收的下滑我们认为公司一方面受房地产疲弱影响，装修、建筑建材业务开展受限，另一方面也与公司开店节奏放缓，前期咨询、招商收入减少有关。利润端表现相较收入更弱，21Q4 归母净利录得1750 万元净亏损，主要系公司对吉盛伟邦注册商标许可使用权进行资产减值以及信用减值影响。

    公司战略调整、发展日趋稳健，维持“买入”评级公司从存量中挖掘价值，多业态并行升级旗下卖场，打造32 家1 号店、9家至尊mall、59 家标杆卖场，经营效率有效提升，2021 年成熟商场同店收入同比增长16.8%。我们认为公司发展日趋稳健、重运营效果已在经营现金流以及门店同店增长有所体现。我们预计公司2022-2024 年营收实现167、181、195 亿元，归母实现29.6、34.8（前值38.7、43.3）、39.1 亿元。参考Wind 可比公司2022 年一致预期11.7xPE，考虑公司21 零售总额占家居连锁卖场居市场第一、龙头地位稳固，给予公司2022 年13x PE，目标价8.84 元（前值11.57 元），维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复、家装业务开展不及预期、房地产调控趋严。