东阿阿胶(000423):历史遗留问题基本解决 利润端大幅改善

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:许菲菲/孙炜/方秋实 日期:2022-04-01

公司发布2021 年年报:2021 年年度实现营业收入38.49 亿元,归母净利润4.40亿元,扣非归母净利润3.52 亿元,同比分别增长12.89%、917.43%、992.97%。

    其中,2021 年第四季度实现营业收入10.23 亿元,归母净利润 1.39 亿元,扣非归母净利润1.18 亿元,同比分别增长-25.26%、116.53%、519.31%。

    短期:历史遗留问题基本解决,利润增长亮眼。

    收入:主力OTC 销售回升,保健品业务初具成效。2021 年主力产品阿胶块及复方阿胶浆销售回升至33.95 亿元(较2020 年底增加5.1 亿元、同比+21.70%);其他药品及保健品收入2.14 亿元、其中桃花姬带动下、保健品子公司收入达4.7 亿(较2020 年底增长0.56 亿元)。

    毛利:2021 年全年毛利率62.30%(+6.47%),逼近历史水平。主要由于公司业务结构的优化,阿胶系列产品收入占比从2020 年的81.82%提升至88.20%,而低毛利养殖交易业务占比自2020 年的8.69%降至4.64%。

    利润:3.7 亿减值下,利润仍维持强势增长。2021 年公司共计提资产减值3.68 亿元(存货1.86 亿元+固定资产0.88 亿元+应收账款0.43亿元),若还原减值部分则归母利润已恢复至8.1 亿。我们认为大幅减值后,历史遗留问题已基本解决,明年起利润将回归正常区间。

    现金流:库存和应收账款回归正常,经营现金流大幅提升。目前渠道库存已基本消化,公司营运指标大幅改善,现金流明显好转。2021 年经营活动现金流量净额达28.01 亿、同比增加249.69%,类现金资产充足(货币资金32.48 亿元、交易性金融资产24.67 亿元)。

    长期:把控产品、渠道、原料三大策略,奠定长远增长基石。产品多元化(以阿胶OTC 为重心,积极布局桃花姬阿胶糕、阿胶粉、真好燕窝等保健类产品,战略储备产品40 余种)、品牌年轻化(布局线上市场、推进数字化营销)、规模化绿色养殖等策略为公司价值链各环节赋能,为长远增长奠定基石。

    盈利预测与投资建议:我们看好公司业绩持续改善、转型升级利好长期发展。预计2021 至2023 年分别实现归母净利润8.26/10.25/12.23 亿元,对应PE27/22/18,维持“审慎推荐-A”投资评级。

    风险提示:阿胶终端销售不及预期、新品推广不及预期、原料价格波动与供应短缺等风险。