潍柴动力(000338)：2021年表现优于行业 成长逻辑逐步兑现

　　公司发布2021年年报：2021年公司营收/归母净利为2035.5亿/92.5 亿，同比分别+3.1%/+0.5%。其中4Q21 营收为371.2 亿，同/环比分别为-25.9%/-7.3%，归母净利为13.5 亿，同/环比分别为-35.6%/-7.8%，4Q21我国重卡销量同/环比分别-57.6%/-13.2%，公司业绩同步承压。拆分看各业务版块年度经营情况：

    　　1、 发动机业务。2021 年公司发动机业务营收523.3 亿（同比+9.7%），其中大缸径发动机实现收入14.1 亿元（同比+49.3%）。公司发动机销量为102.0 万台（同比+3.1%），其中重卡发动机销售42.9 万台（市占率同比+2.8pct 至30.7%），发动机均价同比+0.2 万。利润率方面，2021 年行业普遍受需求下滑及原材料成本上升影响，预计公司发动机业务利润率依靠份额增长及产品结构升级支撑，小幅下行1-2pct。

    　　2、 汽车及汽车零部件。1）整车：2021 年陕汽营收为540.9 亿（同比-17.8%），销售重卡15.0 万台（同比-17.1%）。受销量下滑影响，2021年陕汽亏损5361 万；2）变速箱：2021 年法士特营收168.6 亿（同比-6.3%），销量为115.3 万台（同比-2.8%），2021 年净利率为6.9%，同比-1.7pct；3)高端零部件：2021 年高端液压实现国内收入5.6 亿元，同比+11.8%。

    　　3、 智能物流业务。2021 年凯傲集团实现营收786.2 亿（同比+20.8%），净利率从2020 年疫情受损状态下迅速恢复，同比提升3.7pct 至5.1%。其中以德马泰克为代表的供应链解决方案业务实现销售收入38 亿欧元（同比+44.5%），实现利润总额2.9 亿欧元（+97.4%）。

    　　稳增长政策有望托底需求，公司成长逻辑持续。1）稳增长政策有望托底需求。2022 年前2 月我国重卡销量同比-49%，公司短期仍将承压。

    　　中期看，随着我国稳增长政策加速落地，货车市场需求有望迎来触底反弹；2）公司成长逻辑持续。传统发动机持续领跑，公司2022 年1 月发布的热效率51.09%柴油机刷新全球纪录；产品高端化稳步推进，2021年公司高端液压产品、大缸径发动机业务均取得显著增长；新能源领域全面布局，公司已建立覆盖燃料电池、混合动力、纯电动三大动力总成平台，并实现多场景应用。

    　　投资建议：我们预计公司2022 年、2023 年和2024 年实现营业收入为2050.1 亿元、2218.8 亿元和2441.5 亿元，对应归母净利润为99.7 亿元、109.9.亿元和122.2 亿元，以今日收盘价计算PE 为12.0 倍、10.9 倍和9.8 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：商用车需求复苏不及预期、原材料成本上升超预期、公司新产品开发进度不及预期