华鲁恒升(600426)：煤价环比回落迎来单季度最佳业绩 看好公司长期发展

　　事项：

    　　公司发布2022 年Q1 业绩预增公告，预计Q1 实现归母净利润22.5 至24.5 亿元，同比增加43%-55%；环比增长37%-49%，创出公司历史最佳单季度业绩。

    　　评论：

    　　煤价环比下降，新产品投产贡献增量业绩。与去年同期相比，枣庄5500 卡动力煤价格从656 元/吨涨至979 元/吨，同比上涨49%；产品端方面，DMF、己二酸和辛醇在供给端增量有限+需求复苏下同比上涨65%、67%和134%，产品涨幅远大于原料端涨幅；尿素、乙二醇和醋酸同比上涨31%、0%和-8%，加工价差有所收窄，其中乙二醇和醋酸过去1 年内有新增产能投产，供给端偏宽松。

    　　环比方面，在煤炭供给增量释放+政策强压制下，枣庄5500 卡动力煤价环比下降435 元/吨，降幅为32%。DMF、辛醇和尿素在油价大幅上涨或需求旺季支撑下环比涨幅为3%、17%和2%，己二酸、乙二醇和醋酸环比下降2%、6%和28%。公司30 万吨己内酰胺和48 万吨硫胺装置已于2021 年Q4 投产，其余30 万吨尼龙6 预计将于今年上半年投产；30 万吨DMC 和10 万吨草酸装置在2021 年10 月投产，2022 年1 月成功研发了电子级的碳酸甲乙酯和碳酸二乙酯产品。预计尼龙6 和DMC 新投产项目全年可贡献8-10 亿元净利。

    　　煤价有望高位运行，农资产品景气度有望保持高位。2022 年伊始，动煤价格在下游积极补库+用煤旺季支撑下保持偏强运行，进口煤受印尼政府限制出口影响Q1 印尼煤进口量环比大幅减量。俄乌冲突后，国内和国外动力煤价格倒挂，全年进口煤量存在减量预期，国内动煤缺口需由国内供给增量补充。监管部门要求国内煤炭新增产能加快释放+提高电厂长协煤供应比例，有利于长协煤占比较高电厂和供热装置，市场煤价有望保持高位运行。受疫情影响，华东和华南部分省市管控从严，部分产品终端需求偏弱。以全年尺度来看，以尿素为代表的肥料业务或在农产品价格支撑下保持高位运行，有机胺、醋酸和多元醇等产品的景气度取决于需求端修复力度。

    　　德州本部拓展新材料业务，荆州项目打开成长天花板。公司德州本部大力发展受能耗和环保约束较小的新材料项目，目前已经规划了单位产值高且部分原料自给的尼龙66 和可降解塑料项目，有助于充分发挥公司在成本管控方面的优势。荆州项目一期包括100 万吨尿素、100 万吨醋酸和15 万吨DMF，2022 年3 月环评公示20 万吨BDO、3 万吨PBAT、10 万吨NMP 新材料项目。荆州基地有助于突破山东能耗指标和环境容量限制，并在用水和产品运输方面优势显著，公司有望凭借优秀的成本管控能力设立第二基地打开成长天花板。

    　　投资建议：考虑新产能投放，我们上调公司2022-2023 年归母净利润预测为77 和82 亿元（原值66、71 亿元）并新增2024 年盈利预测91 亿元，对应 EPS依次为3.66、3.89 和4.29 元/股。按照2023 年业绩给予10 倍PE，对应目标价38.9 元/股并维持“强推”评级。

    　　风险提示：产能投放不及预计，原材料价格上涨超预期。