东方证券(600958)：轻资本业务全面高增 投资收益略有下滑

事件

    公司发布2021 年业绩，营业收入同比增长5%，归母净利润同比增长97%，加权净资产收益率9%

    2021 年，公司营业收入同比增长5%至244 亿元，归母净利润同比增长97%%至54 亿元，全年加权平均ROE9%，相较去年同期提升了4.17 个pct。公司经纪/资管/投行/自营/利息净收入分别同比+38%/+47%/+8%/-36%/+88%，业绩增量主要来自于大财富管理/资产管理条线。

    简评

    AUM 同比高增，公募业务成核心利润来源。2021 年公司资管业务手续费净收入同比大增46.91%至36.22 亿元，占营收比15%，相较去年同期增加4 个百分点。

    资管业务业绩增长主要源于：1）东证资管AUM 增加，截至2021 年底东证资管受托资产管理总规模3659 亿元，相较年初增加23%，其中公募基金管理规模2696 亿元，相比年初增长35%。

    在资产管理业务收入方面，东证资管在券商资管中保持实力头部的位置，2021 年受托资产管理业务净收入排名行业第1 位。截至2021 年末，东证资管近七年股票投资主动管理收益率294.35%，排名位于行业首位。2）汇添富资管规模提升，东方证券通过持股35.4%为汇添富基金第一大股东，截至2021 年底，汇添富基金总体资产管理规模突破1.2 万亿元，剔除ETF 链接基金市值来看，根据wind 统计数据显示，2021 年汇添富基金净值同比增加12%至9249 亿元，非货基金净值同比+11%至6112 亿元。3）私募股权业务表现良好，截至2021 年底，东证资本在管基金49 只，管理规模约161.73 亿元，相较去年同比略增1%，历年累计管理规模超330 亿元，累计投资项目220 个，其中共有72 个项目实现退出。

    代销业务驱动公司经纪收入跑赢行业。2021 年公司经纪业务手续费净收入同比大增38%至36.17 亿元，占营收比15%，增长较为迅速。截至2021 年底公司共有证券分支机构177 家，覆盖87 个城市，遍及国内所有省份。2021 年公司证券经纪业务收入市占率1.74%，行业排名第20 名，市占率相比去年同期增长0.12%，2021年底公司经纪业务客户数为219.1 万户，较期初增长19%，托管资产总额9028 亿元，较期初增长26%。

    公司经纪业务的增长主要源于：1）金融产品代销收入增加，2021 年公司权益类产品销售规模302.58 亿元，同比增长9%，产品销售相关收入达9.55 亿元，同比增长36.2%。2）财富管理转型成果显著。零售客户方面，2021 年公司通过体验升级、渠道优化和数字运营，多举措并举，有效推动客户活跃，东方赢家APP 月活峰值达93 万，同比提升138%，截至2021 年底公司在互联网及手机平台拥有活跃经纪客户65 万余人，股基交易额3.76万亿元，通过互联网及手机移动终端进行交易的客户数占总客户数99%，线上交易额占比84%；私人财富管理方面，2021 年公司成功落地首位集团战略级私行客户，中标国资企业FOF 方案定制服务，完成家族信托的行业研究和调研，探索家族信托业务模式，截至2021 年底，公司零售端高净值客户数量达7815 人，较期初增长24%，客户资产规模1888 亿元，较期初增长20%；机构客户方面，公司将机构理财作为机构业务核心定制开发了专注于服务机构客户的一站式场外基金分析、配置、交易等需求的公募基金线上服务平台，2021 年积极拓展客户基础，新增机构客户1669 户，同比增长48%，新引入机构客户资产规模539 亿元，期末机构客户资产规模达5457亿元。

    股债双轮驱动，投行市占率创新高。2021 年公司投行业务手续费净收入同比增加8%至17.05 亿元，占公司营收比7%，占营收比相较去年保持不变。公司投行业务业绩表现主要源于：1）股票承销规模增长迅速，2021年东方投行完成股权融资项目26 个，同比增长23.81%，主承销金额390.53 亿元，同比增长128.62%；其中IPO承销规模130.25 亿元，同比增长27.26%，再融资承销规模260.28 亿元，同比大幅提升280.13%。2）债券承销规模稳定增长，2021 年公司债券主承销金额1518.5 亿元，同比增加15%，其中公司债/企业债/金融债/资产支持证券/非金融企业债分别同比+11%/+50%/-3%/+99%/+7%至732 亿元/114 亿元/242 亿元/143 亿元及289 亿元。

    投资收益率略下滑，成为主要拖累项。我们令投资收益率=（投资收益+公允价值变动收益-对联营企业和合营企业的投资收益）÷（年内金融投资平均值+年内衍生金融资产平均值），那么东方证券2021 年的平均投资收益率为2.13%，同比减少1.28 个百分点，主要源于投资业务收入的下降，同比减少36%至33 亿元，其中投资净收益、公允价值变动损益及对联营企业和合营企业的投资收益分别同比-5.08%、-100.88%、+19.10%。

    短融收入微增，减值计提大幅减少。2021 年公司净利息收入同比大增88%至14.64 亿元，占总营收比6%，相较去年增加3 个百分点。2021 年公司股票质押余额持续压降，减值风险持续化解，买入返售金融资产同比减少20%至115 亿元，信用减值损失同比减少66%至13.14 亿元。公司利息净收入的增加主要源于存放同业和融出资金利息收入增加，分别同比+54%/+36%至15.19 亿元、14.37 亿元，截至2021 年底，公司融资融券余额246.01亿元，较上年末增长9.03%。

    盈利预测与估值：展望2022 年，面对居民财富管理需求爆发下资本市场大发展的长期主线，公司有望通过东证资管+汇添富基金的资产管理，协同持续进行的财富管理转型继续增厚公司业绩，同时注册制改革有望在主板市场的落地也将增厚公司投行收入空间。我们预计公司在2022-2023 年将实现营业收入294.27 亿元/319.54 亿元，实现归母净利润63.32 亿元/76.95 亿元，对应BVPS 为9.40 元/股和10.11 元/股，按照1.6 倍PB 给予目标价15.04 元，维持“增持”评级。

    风险提示：1）市场波动；2）市场交易量下滑；3）投资业绩不及预期。