宇通客车(600066)：四季度单车净利润企稳 行业弱复苏

　　2021 年归母净利润+19%，业绩复苏。宇通客车发布2021 年年报，公司2021年实现营收232 亿元，同比+7%；实现归母净利润6 亿元，同比+19%。Q4 实现营业收入76 亿元，同比-6%；实现归母净利润4 亿元，同比-2%。

    　　毛利率小幅增长，净利率改善。公司2021 年毛利率为18.7%，同比增长1.1pct，净利率为2.7%，同比增长0.3pct。Q4 毛利率为21.2%，同比增加6.8pct，环比提升0.3pct；净利率为4.8%，同比提升0.4pct，环比提升2.7pct。

    　　费用率略有下降。2021 年公司四费率为17.3%，同比下降1.1pct，其中管理/研发/销售/财务费用率分别为10.56/6.72/7.29/-0.52pct，同比变动-0.44/-0.43/0.13/-0.86pct，财务费用变动较大，主要受外币评估汇兑损益影响。

    　　单车净利润企稳。单车净利润方面，2021 年单车净利润为1.8 万元，同比提升0.3 万元。分季度情况波动较大，受益于公司新能源客车量价齐升，公司Q4 单车净利润为3.0 万元，同比提升0.6 万元，环比提升1.8万元。

    　　大中客龙头，行业进入弱复苏。随着国内新能源透支效应消化、疫情见底，被抑制的需求将持续释放，行业有望迎来拐点。“碳中和”下，海外电动客车出口市场空间较大；随着5G 大规模应用、商业模式拓展，城市微循环公交市场有望扩容。短期随着行业企稳，公司盈利能力有望恢复。公司电动车具备全球竞争力，中长期看好出口业务；远期看好客车行业从生产制造商到一体化解决方案提供商进化的四维盈利模式拓展。

    　　风险提示：补贴持续退坡、客车行业销量不达预期、人民币升值影响客车出口价格竞争力

    　　投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到疫情扰动、原材料涨价、公交出行减少，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024 公司实现归母净利润为8.8/11.8/17.7 亿元（前次盈利预测2022-2023 年归母净利润为20.3/25.6 亿元），我们给予2023 年宇通客车20-25 倍PE，对应2023 年的合理价格区间分别为10.4-13.0 元，维持“买入”评级。中长期看，随着智能化商业模式随地，城市微循环公交市场有望扩容，公司估值中枢有望提升。