双星新材(002585)：高端材料布局逐渐扩大 新产能、新技术兑现未来可期

事件

    公司发布2021 年年报，21 年实现营收59.3 亿，同比增长17.2%，归母净利润13.9 亿元，同比增长92.1%；实现扣非净利润12.4亿元，同比增长97.9%。对应21 年Q4 单季实现归母净利4.1 亿元，同比增长52.6%，环比增长11.4%。

    简评

    光学膜产品持续高端化，产能扩增助推全年业绩腾飞。公司作为BOPET 龙头，在准确把握产品技术发展趋势下，近年来专注前瞻技术产品的开发，21 年公司2 亿平米光学膜项目建设一阶段30万吨高端薄膜的6 条产线已经全面投运，并且已经开始逐步转固，BOPET 总产能达到86 万吨，同比增长54%，22 年上半年另有二阶段的20 万吨功能膜产能交付。2021 年，公司BOPET 薄膜总产量52.4 万吨，同比+16%，销量51 万吨，同比+3%；高端产品产销稳步提升，光学、新能源、信息、热收缩四大板块销量分别达14.3 万吨、11.1 万吨、2.2 万吨、2.1 万吨，同比分别+19%、+49%、+60%、+71%；普膜销量21.6 万吨，同比-21.2%，占比逐渐下降。

    光学材料板块、新能源材料板块、可变信息材料板块、热缩材料板块分别实现销售收入21.46 亿、12.48 亿、3.85 亿、3.06 亿，占比分别增至36.19%、21.04%、6.50%、5.16%，同比分别增长33.68%、76.50%、62.21%、49.10%；毛利率分别为35.07%、34.93%、45.41%、30.18%，同比分别增长11.63%、10.69%、4.62%、8.93%，综合毛利率稳步提升，达到32.86%，同比增长10.31pct，净利率为23.36%，同比增长9.12pct。公司全年实现总营收59.3 亿，同比增长17.2%，归母净利达13.86 亿，同比增长97.9%；其中Q1、Q2、Q3、Q4 分别实现归母净利2.76、3.28、3.70、4.13 亿元，Q4 环比增长11.6%。报告期内，公司实现扣非净利12.4 亿，同比增长97.9%，其中Q4 扣非净利为3.2 亿，环比略有下降4.5%，主要原因一是21 年8 月份对251 名员工进行了股权激励，三季度末授权，产生的费用3700 万于Q4 扣除；二是年度核算中信用减值按照会计准则有3000 万，影响了四季度的净利，去除以上影响，修正后Q4 扣非净利接近3.8 亿，环比增长12%以上。此外，报告期内公司经营净现金流净额10.4 亿，同比-12%，Q4 单季为-3.17 亿，主要系全年现金回款48.5 亿中，票据收款约占16亿，不体现在经营性现金流入中，扣除该部分影响后，公司 2021 年修正后经营性净现金流为18.9 亿，同比+57%。根据公司年度经营计划，2022 年公司计划营收、净利同比增长均在30%以上，我们认为该增长率相对偏保守；2022 年，随着后续公司进一步产品升级及产能投放，公司预计将实现75~80 万吨销量，相比于21 年增量约50%，成长动能充足，业绩兑现可期。

    拓展新材料布局，业务结构持续优化。2021 年，公司研发费用为2.67 亿，同比增长69.7%，研发费用占营业收入比例为4.50%，同比增长1.39pct；研发人员353 人，同比增长122.01%；21 年年内公司落实自主创新15 项新产品实现量产；新增专利申请50 件，其中发明专利30 件；授权专利36 件，其中发明专利15件；自主立项创新成果课题12 项。公司的研发技术优势推进新材料产品发展，21 年公司新材料业务的毛利贡献占比已经超过75%。在大力开展技术研发、投放新产能的基础上，公司通过多年的技术积累和提升，“十年膜一剑”，完成了从主营功能性包装材料企业向光学、光伏、信息等膜材创新型高端企业逐渐蜕变，借助五大业务板块形成膜、片纵向一体化布局，市场竞争力不断提升。

    标杆采购优化成本，拓展网络平台实现销售侧重。公司主要原材料PTA 与油价关联度较高，2021 年成本端PTA、MEG 均价分别为4723、5252 元/吨，同比分别上涨28.0%、36.8%。截至22 年3 月27 日，成本端PTA 均价为5589 元/吨，较年初+26%，MEG 均价为5171 元/吨，较年初+4.7%。原料价格上涨压力下，公司通过标杆采购在一定程度上控制原料成本，同时借助较高的原料库存规模，在油价上涨、原材料现价抬升的背景下，实际原料成本相对较低；并且公司22 年初已经向下游客户适当提价10%-15%，叠加成本端的控制将有效保证公司盈利水平。此外，2021 年公司海外收入略有下滑，全年实现外贸出口销售额8.2 亿，同比-13.6%，主要原因系21年海运集装箱紧张、海运运费高涨，并且疫情严重导致订仓困难。但21 年国内整体需求比国外需求更紧迫，价格更高，因此未对公司业绩造成过大影响；同时，公司采取销售侧重的措施，借助网络平台积极拓宽线上渠道，持续加强与客户的交流沟通，电商平台销售收入同比增长60%。2022 年一季度，公司对产品结构进行了调整，继续满足市场需求，根据前12 周的统计，Q1 对外出口同比增长60%，随着后续海外经济的恢复，以及海运费下降，公司今年海外销售有望取得快速恢复，进一步保障公司的盈利能力。

    盈利预测与估值：考虑22、23 年高端功能膜新增产能逐步投放，预计公司2022 年、2023 年和2024 年归母净利分别为19.5 亿元、26.7 亿元和33.8 亿元，EPS 分别为1.7 元、2.3 元和2.9 元，PE 分别为11.7X、8.6X、6.8X，目标价38.8 元/股，成长性显著，维持“买入”评级。

    风险分析：项目投产不及预期，下游需求不及预期。