宁沪高速(600377):车流量逐步恢复 盈利修复可期

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:韩轶超/鲁斯嘉 日期:2022-03-30

  事件描述

      2021 年,公司实现营业收入137.9 亿元,同比增长71.7%,归属净利润41.8 亿元,同比增长69.6%,拟每股分红0.46 元(含税),年度现金分红比例为55.5%;其中,2021 年第四季度公司实现营业收入61.3 亿元,同比增长128.9%;归属净利润3.9 亿元,同比下降31.4%。

      事件评论

      Q4 车流量逐步恢复,新增路产贡献增量。受三季度南京地区疫情影响,公司核心路产车流量同比有所下滑。不过,随着区域疫情逐步缓解,Q4 公司车流量开始恢复,沪宁、宁常、镇溧等路产日均车流量已接近或超过2020 年同期水平。2021 年,公司收费公路收入同比大幅增长37.3%,主要因为:1)上年同期受新冠疫情冲击和免费通行政策影响,公司道路通行费收入大幅减少;2)常宜高速(20 年12 月)、宜长高速(21 年1 月)和五峰山大桥(21 年6 月)开通运行,贡献收入增量。其中,公司Q4 收费公路收入同比增长3.8%。

      辅业整体表现稳健,地产收入大幅增长。疫情恢复后,服务区租赁业务表现平稳,但在油价上涨和车流量修复推动下,公司油品销售快速增长,Q4 公司配套业务收入同比增长17.7%。地产子公司积极去化、推进在建项目建设,Q4 地产项目交付推动销售收入同比大幅增长140.5%。公司此前培育的保理业务快速发展,使得其他业务收入同比增长35.0%。此外,公司确认PPP 项目合同的建造收入约29.5 亿,大幅推升Q4 收入规模。

      多因素致毛利率下滑,财务费用拖累盈利表现。Q4 公司毛利率为12.0%,同比大幅下降18.9pct,主要因为:1)锡澄高速公路大修推动道路养护成本增加;2)常宜、宜长高速和五峰山大桥等路产开通,公路经营权摊销增加,且车流量仍处于培育期;3)子公司地产已交付项目工程结算成本调整,拖累地产销售毛利率;4)对PPP 项目合同确认建造成本(剔除此因素,Q4 毛利率为23.1%)。从费用端来看,由于新建路产投产后,借款利息费用化,公司Q4 利息费用同比大幅增长2.4 亿元。尽管公司公允价值变动收益同比增加1.7 亿元,但毛利率下行和利息费用大幅增长,使得公司Q4 归属净利同比减少1.8 亿元。

      优质公路标的,盈利修复可期。公司路网布局苏南地区,路桥资产优质;同时,公司延续较优的分红政策,拟每股分红0.46 元(含税),年度现金分红比例高达55.5%,以当前股价计算,对应股息率约为5.5%。未来公司盈利修复可期:1)区域疫情扰动后,原有路产车流量有望恢复平稳增长;2)常宜和宜长高速尚处在车流量培育期,具备长期增长潜力;3)在建的龙潭大桥预计2024 年完成通车,新项目将贡献利润增量。预计公司2022-24年EPS 为0.89/0.96/1.00 元,对应PE 为9.5/8.7/8.4 倍,维持“买入”评级。

      风险提示

      1、宏观经济增长不及预期;

      2、新建路产收益率不及预期。