家家悦(603708):基本盘稳健 中期成长逻辑强

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:汪立亭/李宏科/康璐 日期:2022-03-29

  家家悦首家连锁超市于1995 年开业,2016 年底上市,截至2021 底在山东、河北、淮北、江苏、内蒙古、北京合计拥有直营店971 家,2021 年收入175 亿元,居行业前列。2022 年3 月以来山东省疫情有所扩散,公司承担多地保供责任,彰显社会价值。

      主要观点

      宏观环境和竞争格局改善。①2016 年以来,关于生鲜店、前置仓、社区团购等模式创新面临UE 模型内在压力等问题,并未展现显著效率优势,资本大潮退去,市场认知也趋向理性;②平台经济反垄断、防资本无序扩张等政策出台,智慧税务等的推进,大幅提升了不同主体在税收、社保、法律规则约束上的公平性,企业成本和竞争均衡,利好规范性强的头部公司;③共同富裕、乡村振兴、稳增长惠民生中长期大背景下,优质龙头在行业内整合、产业链纵向协同上有望赢得更多政策和资源机会。

      竞争壁垒高,中长期成长逻辑强。我们认为,对于家家悦这种多业态协同且门店密度高的超市企业来说,密度即壁垒,在供应链侧与消费者侧形成双边规模效应,已形成深刻的用户心智和粘性,从而面对新业态竞争也有更宽更坚固的护城河,新业态竞争并非核心的外部因素。公司已具备:①核心竞争力强:核心优势为区域密集布局、多业态协同、供应链建设,构筑竞争壁垒;2020 年开始推进组织变革,打造小前台大中台;②开店+并购+加盟,打造供应链平台:我们认为,公司未来3-5 年仍有望在核心区域内快速加密扩张,同时输出供应链能力,成长空间广阔。公司已覆盖山东、内蒙、河北、皖北、苏北、北京等,2021 年6 月与山东金孚隆达成区域加盟合作,截至3Q2021 末直营店959 家、加盟店46 家;先后收购青岛维客、张家口福悦祥、山东华润、淮北真棒、内蒙古维多利,2020 年开始探索加盟店,以“将长板绑在一起”思维,赋能区域零售商;③积极布局新零售:与JDA、IBM 合作数字化供应链,推动O2O、直播和社群运营,上半年线上收入占比2.77%,到店自提的客流线下转化率超 35%。

      供应链壁垒高,中长期成长逻辑强。2021 年,在内外部压力下,公司放缓省外扩张节奏,加强供应链建设和数字化系统对接,结合消费需求探索折扣店和会员店业态,持续推进加盟、供应链输出赋能。较充分计提减值准备,叠加新租赁准则影响等因素,预告全年收入同比增长5%,归母净利润-2.6 至-3 亿元,同比下降约161%-170%;若剔除计提商誉减值损失因素,预计2021 年实现归母净利2500 至3500 万元。展望后续季度,我们预计考虑到行业层面的通胀环境、消费和竞争环境改善等,以及公司层面2021 年以来主动止损提效、聚焦省内开店、发力加盟及低基数等,利润弹性有望逐步释放。

      风险提示。开店速度和整合效果低于预期;培育期拉长;竞争加剧。