福莱特(601865):21-24年处于快速成长期 成本优势慢变量是内核

类别:公司 机构:广发证券股份有限公司 研究员:邹戈/谢璐/苗蒙/陈子坤 日期:2022-03-27

  核心观点:

      事件:公司发布2021 年报,2021 年营业收入87.13 亿元,同比+39%,归母净利润21.20 亿元,同比+30%。

      行业景行业景气度触底,盈利能力阶段性承压。2021 年公司综合毛利率35.5%,同比下滑11pct,一方面是行业景气度下行至底部区间,另一方面是公司运输费用会计准则调整,还原后同口径下2021 年毛利率约39.5%,21Q4 毛利率还原后约31.8%,环比持平,同比下27pct。

      展望2022 年,需求端光伏装机需求向好;供给端来看,资本开支大叠加双控、听证会约束下,行业整体供给扩张或将继续低预期。

      光伏玻璃产能扩张加速,22-24 年“量”快速增长。2021 年公司产能增长了91%,从6400t/d 跃升至12200t/d,驱动了收入快速增长,目前公司光伏玻璃总产能达到1.46 万吨/天;公司安徽3 期的项目和4期的项目正在建设过程中、南通1 期项目在审批中;预计22-24 年公司产销量将继续处于快速增长期(产能同比增长69%、47%、8%)。

      成本优势慢变量是内核。我们通过“比较研究”的思路去研判未来光伏玻璃赛道的成本曲线终局,一方面与浮法玻璃赛道横向对比,另一方面与2017 年之前的光伏玻璃格局纵向对比。公司大力布局超白砂矿资源,锁定未来数年低成本,在资源紧缺趋势下成本优势更加凸显。

      盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.42、2.03、2.65 元/股,PE 估值分别为32.6、22.8、17.5 倍,参考可比公司估值,给予公司A 股2022 年PE 为40x,对应A 股合理价值56.8元/股,考虑A/H 股溢价因素,对应H 股合理价值为36.9 港元/股,给予“买入”评级。

      风险提示:光伏装机低预期、行业供给大幅扩张、原燃料价格上行。