华润双鹤(600062)年报点评:集采拖累药品利润 新品研发提速

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:代雯/沈卢庆 日期:2022-03-25

2021 年利润受集采拖累,目标价15.52 元,维持“增持”评级公司24 日公告2021 年收入91.1 亿元(+7.1%yoy),归母净利润9.4 亿元(-6.9%yoy),业绩增速低于我们估测的约10%增速,主因:1)慢病领域部分产品因集采降幅较大收入下滑;2)聚焦新品研发下确认4.1 亿研发费用(+41%yoy)。展望22 年,我们预计随着大输液恢复,集采品种降幅收窄,公司收入稳定增长,但考虑利润率承压,调整22-23 年EPS 预测至0.97/1.06 元(前次1.17/1.26 元),预测24 年EPS1.14 元,给予22 年PE16倍(考虑公司部分品种涉集采,较可比公司Wind 一致预期22 年均值PE18倍折价10%),目标价15.52 元(前次12.72 元),维持 “增持”评级。

    输液板块:疫情中缓慢恢复,看好结构优化

    输液板块2021 收入26.2 亿元(同比增长5.7%),主因21 年疫情情况较20年有所好转,住院量陆续恢复。考虑22 年疫情反复,我们估测输液板块仍有望实现超5%收入增长,主因:1)高附加值BFS 作为公司独家品种,看好持续替代低端包材品种;2)直立软袋替代塑瓶,看好长期增长;3)治疗型输液品种占比或逐步攀升,看好后续新品上市推动输液板块毛利率上行;4)公司覆盖两千余家商业客户和全国31 个省市,持续提高直销输液销量。

    非输液板块:带量品种预计降幅收窄,非带量慢病/专科品种表现良好,非输液板块2021 实现收入64.1 亿元(同比增长8.5%),我们仍看好22 年冲击10%增速,主因:1)慢病板块2021 年收入29.9 亿元(同比下降13%),我们预计22 年仍有望正向增长,考虑带量品种22 年降幅有望收窄,非带量核心产品预计企稳(21 年收入增长7%),其中糖适平/诺百益等预计领衔增长(21 年收入增长均约20%),看好中选集采的复穗悦(21 年收入增速53%)普瑞巴林胶囊以价换量;2)专科板块2021 收入13.0 亿元(同比增幅3.8%),看好22 年双位数增长,儿科用药领域珂立苏和小儿氨基酸保持市场份额第一,肾科/精神领域预计22 年维持双位数收入增长。

    战略转型:布局差异化仿制品种,加大创新研发投入公司积极谋求战略转型:1)背靠充沛现金流,加大研发投入(2021 研发投入6.4 亿元,占收入比重7%);2)搭建仿制药集群(21 年公司在研仿制药/一致性评价项目超120 项,18 个项目提交生产申报),追求差异化品类(例如多肽技术和控释技术平台);3)聚焦创新药布局,加大出海合作。公司控制肿瘤转移口服药物Fascin 蛋白抑制剂当前美国II 期临床。此外,与美国Ligand 公司共同开发COVID-19 口服小分子RNA 聚合酶抑制剂药物(目前临床前研究),未来有望获得在亚洲主要区域的独家开发和商业化权利 。

    风险提示:大输液恢复不达预期,集采品种降价幅度超预期。