山东黄金(600547)：黄金龙头重新出发

随着公司全力推进复工复产，去年11-12 月合计矿产金产量已实现同比正增长,今年产量有望同比大幅提升。公司矿产金业务占比高，更受益于高金价。公司去年通过海内外并购，资源储量接近翻倍，巩固了龙头地位。

    公司矿山资源丰富，目前拥有16 座国内矿山和2 座海外矿山。截至2020 年底，公司拥有12 座国内矿山和1 座海外矿山，主要分布在山东、内蒙古、福建、甘肃和阿根廷，金属资源量为1047 吨，金储量389 吨，对应权益量分别为851吨和316 吨，公司三山岛金矿、焦家金矿、新城金矿、玲珑金矿等连续多年上榜“中国黄金生产十大矿山”。随着2021 年上半年公司先后完成对恒兴黄金和卡帝诺资源的全资收购，公司新增加纳Namdini 项目和新疆金山金矿，以及下半年集团将旗下鲁地金矿、天承矿业、地矿来金100%股权注入公司，公司整体金资源量和金储量分别增至1990 吨和1083 吨。

    公司矿产金业务占比居行业首位。1）从黄金业务看（包括自产金和外购冶炼），山东黄金的营收占比为99.6%，毛利占比也高达98.3%；2）从黄金公司最核心的矿产金业务看，公司矿产金业务毛利占比92.2%，排名全行业第一。

    通过海内外并购和集团公司资产注入，公司增储迅速。2021 年公司先后成功并购澳大利亚卡帝诺资源公司、 恒兴黄金控股有限公司，有效拓展全球资源布局。卡帝诺资源公司核心资产为位于加纳的Namdini 项目，为公司首个非洲地区项目。公司通过增发山东黄金H 股收购恒兴黄金控股有限公司100%股份，其核心资产为金山金矿，是新疆地区最大单体金矿、中国经济效益十佳矿山之一。合计为公司增加金资源量和储量295 吨和197 吨。下半年山东黄金共以71.32 亿元收购了山东黄金集团旗下鲁地金矿、天承矿业、地矿来金100%股权以及鸿昇矿业45%股权（地矿来金持有剩余55%股权），合计为公司增加权益金资源量和权益金储量651 吨和497 吨。山东省加快省内金矿矿产资源整合的政策将有助于公司并购现有矿山周边优质资源项目。

    维持“强烈推荐-A”投资评级。随着公司全力推进复工复产，去年11-12 月份公司合计矿产金产量已经实现同比正增长,今年产量有望同比大幅提升。预计2021-2023 年实现归母净利润-2.4/20.6/37.2 亿元，对应PE 分别为-353/41/23 倍，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    风险提示：贵金属价格下行、投产项目进度不达预期、公司矿山或同业事故性风险等