森麒麟(002984):高端化、智能化、全球化驱动成长

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:庄汀洲/王帅 日期:2022-03-23

  首次覆盖森麒麟给予“买入”评级,目标价38.94 元森麒麟是业界领先的高端轮胎制造企业,公司致力于成为世界一流轮胎公司,有望依靠高品质产品、智能化工厂、全球化布局、国际化运营实现弯道超车。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.77/2.55/3.64 元,参考可比公司22 年平均15 倍的Wind 一致预期PE,考虑到公司成长性显著,所处中高端赛道盈利能力优越,给予2022 年22 倍PE 估值,对应目标价38.94元,首次覆盖给予“买入”评级。

      全球轮胎市场进入成熟期,中国势力异军突起

      2020 年全球轮胎行业销量超过1500 亿元,销量约16 亿条,行业已经进入成熟期(全球轮胎8 年销量CAGR(2012-2019)为 2.3%),格局以欧美巨头寡头垄断为主,CR10 长期超过60%。近年来,随着国内轮胎企业综合实力不断增强,中国轮胎企业异军突起,2020 年,全球轮胎75 强中中国内地上榜企业30 个,较2010 年提升6 个。国内方面,行业洗牌加速,政策推动落后产能退出,大企业内外并举加速扩产,市场集中度有望进一步提升。

      至暗时刻已过,国内轮胎行业迎来拐点

      2021 年,国内轮胎行业迎来至暗时刻。疫情、原材料涨价、运输受阻、国内汽车市场产销下滑等众多不利因素发酵,很大程度上影响了国内轮胎开工率和盈利质量,企业效益大幅下滑。展望2022 年,伴随原材料价格上涨动力趋弱、疫情影响逐步消退、全球运输及供应链运营恢复正常、国内汽车市场逐渐复苏,行业有望走出阴霾,迎来长期复苏。

      公司立足中高端成长赛道,有望长期维持高质量发展公司专注于中高端产品赛道,21 年17 寸以上等大尺寸轮胎销售额占比超过60%,产品议价能力及毛利率领先同行,21 年在欧洲/美国汽车替换胎市场份额(销量口径)分别为4.5/2%。大尺寸轮胎属于高成长赛道,据米其林预测,18 寸及以上轮胎行业复合增速(2019-2023)超10%,公司有望发挥中高端赛道先发优势,不断夯实品牌地位,长期维持高质量成长。

      智能制造保障全球产能快速布局

      公司工厂智能制造水平业内领先,20 年人均生产效率是同行1.8 倍以上,公司坚持全球布局,泰国基地一期/二期分别于2015/2022 年投产运营,西班牙基地计划于2024-25 年投产,有望借助智能制造优势保障新产能低成本、高效率优势,不断增强国际竞争力,向全球一流轮胎企业迈进。

      风险提示:原材料价格大幅波动;新项目达产不及预期;汇率波动;下游需求不及预期。